Un fonds à  +24,75% depuis le début de l’année... qui n’est pas un fonds actions

Arnaud Brillois (Directeur de la gestion convertibles de Lazard Frères Gestion et gérant de Lazard Convertible Global) a fait un point sur l’évolution des marchés convertibles et a présenté ses perspectives de marché.

Cette année, les obligations convertibles se sont très bien comportées. Non seulement elles surperforment les obligations High Yield, mais également le marché actions. Ceci s’explique par un marché primaire très actif et une forte convexité en début d’année, ayant permis à la classe d’actifs d’amortir la baisse du marché actions et de rebondir très rapidement.

Pour le gisement des obligations convertibles, l’année 2020 est une année très importante. En effet, ce segment devrait croître de plus de 15%. Sachant que les obligations convertibles ont une durée de vie moyenne de 2,5 – 3 ans, il est essentiel d’avoir une grande diversification sectorielle et de nature d’émetteur. Géographiquement, les Etats-Unis ont vu un marché primaire relativement actif et prennent aujourd’hui 70% du segment. L’Europe a été active mais pas autant. L’Asie reste aux alentours de 10% mais les entreprises chinoises devraient reprendre leur marché primaire. Le Japon diminue à 3,6%, impacté par des clauses plus hostiles, et devrait disparaître à horizon de 26 mois.

Cette année de record d’émissions sur le marché primaire apporte non seulement une croissance en termes d’émission et de volume mais aussi sectorielle. Les mois d’avril, mai et juin ont été particulièrement actifs sur les secteurs « recovery » (sociétés impactées par la crise du coronavirus). A l’opposé, les émetteurs traditionnels, principalement du secteur technologique, se sont retrouvés dans des situations confortables et ont émis des obligations convertibles afin d’optimiser les bilans et racheter les dettes trop dispendieuses à leurs yeux. Ces deux types d’émetteurs émettent des obligations convertibles dans un but de conversion in fine afin de rembourser leur dette en actions.

Malgré leurs performances très positives et leur forte croissance, les obligations convertibles restent attractives. En effet, leur valeur intrinsèque est bien supérieure à leur valeur de marché, et ce, sur toutes les zones géographiques, avec même une sous-valorisation record atteinte au mois de mars.

Cela s’explique par plusieurs raisons :

• Le marché primaire a pesé sur le secondaire, non pas en termes de revalorisation mais de flux.

• Pour un même émetteur d’obligations convertibles et High Yield, le spread de crédit est plus important pour les obligations convertibles. Les programmes de rachat des banques centrales n’incluent pas les obligations convertibles, ce qui expliquerait ce spread.

Au niveau des taux de défaut, les obligations convertibles restent également particulièrement intéressantes avec des taux de défaut inférieurs de 45% à ceux des obligations high yield.

Arnaud Brillois reste ainsi très positif sur sa classe d’actifs. Cependant, il reste prudent sur les niveaux de taux de défaut et sur la pression exercée par le marché primaire sur le marché secondaire. Les émetteurs auraient en effet tendance à faire un cadeau sur la partie volatilité implicite de leurs obligations convertibles pour les placer. 

• Lazard Convertible Global : +24,75% YTD

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