Diane Bruno & Marie Guigou

Diane Bruno et Marie Guigou, gérantes Senior sur les Petites et Moyennes valeurs européenne chez Eleva Capital, gèrent le fonds Eleva Leaders Small & Mid Cap Europe qu’elles ont lancé à leur arrivée voici 18 mois.

En apportant à la SGP un track record solide, fait d’excellentes performances et de nombreux succès de collecte, elles ont aussi trouvé chez Eleva Capital des ressources supplémentaires pour assurer la meilleure gestion possible :

• L’Eleva Capital Index, développé par Eric Bendahan en collaboration avec une société spécialisée dans le Big Data, et

• Les expertises sectorielles développées par les équipes d’analyse que pilote Eric Bendahan.

Diane Bruno a partagé les décisions de gestion des dernières semaines, les ajustements de portefeuille qu’elle a opérés avec son binôme et commenté la performance, non sans rappeler la stratégie distincte appliquée à la gestion.

Déjà 8,16% d’avance…

En 2020, le fonds affiche au 19 juin -3,29% (part A2 LU1920214563) contre -11,45% pour le STOXX Europe Small 200 (NR), grâce à une forte résilience dans la baisse et une belle participation à la reprise.

Nul doute que la qualité de la sélection de valeurs est remarquable. Depuis le 18 décembre 2018, date de lancement de la stratégie, la sélection de valeurs a apporté quasiment l'intégralité de la performance comparativement à l’allocation sectorielle.

Les petites ont plus que les grandes

Diane Bruno tient à souligner que...

• Les petites et moyennes capitalisations surperforment les grandes valeurs en Europe (Stoxx Europe Small 200 vs Stoxx Europe 600) : Diane Bruno attribue cette surperformance à une combinaison de facteurs, mêlant la richesse de l’univers SMid à des modèles d’affaires très variés, à l’agilité des entreprises et leurs facultés d’adaptation à des environnements changeants. 

• La volatilité est sensiblement la même que celle des grandes valeurs depuis quelques années : sur 12 mois glissants, celle du Stoxx Europe Small 200 (NR) est supérieure d’à peine quelques bps à celle du Stoxx 600.

La gérante observe que les SMid ont toujours affiché une prime de 15% en moyenne sur les grandes valeurs en matière de P/E prospectif à 12 mois. Se trouvant actuellement à 11% sur le P/E 2021, cette prime situe les valorisations actuelles à peu près en ligne sur le plan historique, voire légèrement bon marché.

Une feuille de route simple : cibler les leaders avec une croissance rentable et pérenne

Le tandem de gérantes Diane Bruno – Marie Guigou a pris le parti de regrouper les leaders en trois familles :

• Les leaders de cotation, sans équivalent coté en Europe, ils sont concurrencés par des sociétés privées ou par des filiales de grands groupes qui ont fixé d’autres priorités dans leur développement. 

• Les leaders mondiaux, avec des parts de marché mondiales supérieures à 20%. Au-delà de ce seuil, on constate le plus souvent que le challenger détient une part de marché bien inférieure, ou que le secteur fonctionne en oligopole. Dans les deux cas, ces entreprises bénéficient d’un pouvoir de fixation sur les prix et donc sur les marges.

• Les leaders spécifiques, avec des parts de marché locales élevées et un modèle d’affaire différencié.

Mais rien de tout cela ne peut retenir les gérantes sans la croissance. L’analyse consiste à déceler au moins un de ces cinq leviers :

• L’innovation,

• L’internationalisation,

• La capacité de pouvoir surfer sur des mini cycles sectoriels, parfois décorrélés du grand cycle macroéconomique,

• La réglementation, qui procure des barrières à l’entrée et un pouvoir sur les prix, ou

• Les acquisitions, permettant de constituer une base de coût plus équilibrée et/ou de gagner des parts de marché.

Plus de 50% du portefeuille d’Eleva Leaders Small & Mid Cap Europe utilisent au moins 3 leviers. La conviction sera exprimée avec un poids accru à mesure qu’elle repose sur un nombre plus élevé de leviers.

La valorisation est l’étape fondamentale qui permet à une valeur d’entrer en portefeuille, à la condition de réunir toutes les qualités fondamentales précédemment évoquées. Diane Bruno ne compte plus les belles valeurs, affichant d’excellentes caractéristiques, qui furent écartées faute de valorisation suffisamment attractive.

Eleva Capital Index : l’outil qui dope la gestion et les performances

La macroéconomie est sans doute le domaine qui fait couler le plus d’encre depuis longtemps dans le monde de l’investissement, avec un taux de succès peu encourageant au regard des moyens déployés…

L’Eleva Capital Index se révèle un outil très performant. L’ECI est un indice propriétaire permettant de prendre des décisions rapidement et de façon pragmatique. Son intérêt a plutôt une portée de court terme avec des contributions positives maintes fois observées : l’ECI alerta à la mi-2019 les deux gérantes de PME européennes d’une reprise cyclique. Les arbitrages qu’elles ont effectués ensuite ont bénéficié aux investisseurs dans les mois qui suivirent.

Perspectives pour 2020 et après

Les freins à la reprise économique sont connus de nos lecteurs : flambée du chômage, incertitudes sur le profil de reprise en L, V ou W, surendettement, reprise de la guerre commerciale sino-américaine ou encore risque de rechute Covid à l’automne. 

Du côté positif, Eleva Capital relève que :

• Le déconfinement en Europe n’a pas conduit à une hausse inquiétante de nouveaux cas de Covid 19,

• La réouverture des économies semble se passer mieux que prévu. L’ouverture des frontières pour juin-juillet est même à l’agenda des gouvernements.

Toutefois, l’indicateur ECI, qui montre un redressement des économies, ne donne pas encore d’informations suffisamment précises sur le rythme de la reprise.

Crise du Covid, la grande traversée…

A défaut de pouvoir estimer la durée de cette crise sanitaire, les gérantes ont choisi de préparer les portefeuilles à un scenario plutôt long de reprise. Les travaux d’arbitrage ont porté sur :

L’identification de gagnants du Covid

• La nécessité de trouver un vaccin (Sartorius Stedim Biotech, Gerresheimer), l’accès aux pharmacies (Galenica), la consommation de protéines (Viscofan) et l’usage des jeux Vidéo (Stillfront),

• Le développement du télétravail (Avast, TeamViewer), l’adaptation aux nouveaux modes de consommation à distance, le besoin accru d’hygiène (Rentokil, Essity – vendue depuis-), la densification des réseaux de télécommunications (Cellnex), la livraison de repas (Ocado, Hellofresh) et l’essor de la télémédecine (Compugroup, un logiciel de téléconsultation allemand).

La préparation pour le « Jour d’après »

• L’exposition aux entreprises bénéficiant d’un rattrapage de la demande : Amplifon (aide auditives), Fielman, Edenred et Solutions 30,

• Le positionnement sur le redémarrage de la construction et sur les acteurs bénéficiaires à moyen terme des aides gouvernementales (Wienerberger, Kingspan et Rockwool (isolation), Instone Real Estate, Nexity).

C’est ainsi que le portefeuille est passé à 60% de valeurs défensives à fin mai contre 65% à fin mars.

Positionnement du portefeuille au 31 mai

• 54 positions dont les 10 premières : HomeServe, Sartorius Stedim, Hellofresh, SIG, Vopak, Avast, Stillfront, Cellnex, TeamViewer et la Française des Jeux,

• 5 plus fortes expositions sectorielles : 19% santé, 18% technologies, 13% industrielles, 13% consommation discrétionnaires et 8% télécommunications,

• 5 premières expositions géographiques : 18% Allemagne, 18% Royaume Uni, 15% France, 9% Suisse et 7% Belgique,

• 57% de petites capitalisations, 30% de capitalisations moyennes, 6% de grandes capitalisations, et 7% en liquidités, 

• 6,2 milliards € de capitalisation moyenne, contre 4,6 milliards € dans l’indice.

L’ESG est un élément central dans la sélection de valeurs et dans la qualification de l’univers d’investissement.

Liudmila Strakodonskaya, analyste ESG/ISR chez Eleva Capital, détient une expertise de pointe. Elle fut récompensée en 2016 du Prix FIR-PRI pour sa thèse de Doctorat en économie portant sur le sujet de l’ISR et de la responsabilité fiduciaire des investisseurs.

Eleva Capital pratique des exclusions fortes comme celles du tabac et des armements. De façon générale, les gérantes sont très attentives aux marges de progression des entreprises et à leur engagement, ce qui les amène à des discussions avec les dirigeants pour apprécier les efforts menés.

Les gérantes surveillent de près également les niveaux de controverse, qui sont des indicateurs très intéressants du degré d’attention que portent les directions générales à leurs responsabilités sociales et environnementales. 

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