Bulle : Les obligations en 2019, c’est comme le NASDAQ en 1999 selon ce gérant star...

Juan Nevado, co-gérant des fonds M&G (Lux) Conservative Allocation Fund et M&G (Lux) Dynamic Allocation Fund

Juan Nevado et Christophe Machu, tous les deux co-gérants de M&G (Lux) Dynamic Allocation et M&G (Lux) Conservative Allocation, étaient à Paris afin de discuter de leur vision des marchés.

Juan Nevado commence par des mots forts : « nous sommes dans une bulle de pessimisme » ! Le décor est planté.

Les investisseurs sont stressés par le Brexit, la guerre commerciale, l’inversion de la courbe des taux etc… qui devraient, selon eux, inexorablement mener à la récession. Mais ce n’est pas forcément la réalité pour Juan Nevado. Certes le secteur manufacturier est en mauvaise posture mais 70% de l’économie, à savoir les services, sont en bonne santé. La consommation tient, la croissance est au niveau de la croissance potentielle

« Où est la récession ? » s’interroge Juan Nevado. Ce pessimisme se reflète essentiellement sur le marché obligataire. Les obligations allemandes à 30 ans sont en territoire négatif et le 100 ans autrichien a touché 0,7% en août. « C’est une folie ! » selon le gérant. Les investisseurs regardent uniquement les banques centrales. Les investisseurs transposent des anticipations de court terme sur le très long terme. L’inflation va surement être basse sur les prochains mois mais à 30 ans ou à 100 ans… difficile à dire.

Prévoir le futur sur aussi longue période est impossible mais les valorisations cela reste une métrique tangible. Le problème est qu’aujourd’hui beaucoup de gestions sont faites par des robots qui ne regardent absolument pas les fondamentaux… Les valorisations n’ont plus de sens … comme lors de la bulle internet. « On est dans une bulle ! ». La courbe de performance d’une obligation 30 ans allemande ressemble étrangement à la courbe du NASDAQ en 99-2000.

C’est bien pour cela que les fonds Dynamic Allocation et Conservative Allocation ont une duration négative. Bien sûr cela a coûté aux fonds cette année (environ -4% sur Dynamic Allocation sur les 8 premiers mois de l’année). Mais cette position doit être conservée, selon Juan Nevado. La performance du fonds est d’ailleurs fortement remontée en septembre avec la hausse des taux (+5,26% YTD). Attention tout de même, l’équipe de gestion ne met pas tous les actifs obligataires au rebus. Il y a de belles opportunités sur la dette émergente, selon Christophe Machu. Les taux réels y sont très attractifs alors qu’ils sont à 0% aux US et négatifs en Europe.

Sur la partie actions, le rendement du dividende est très largement au-dessus des rendements obligataires. Aujourd’hui, les investisseurs détiennent des actions pour le « coupon » (i.e. le dividende) et des obligations pour le gain en capital. Ce monde est très particulier. Cette situation ne devrait pas exister. Ce pourrait être théoriquement possible dans un monde en récession ou en croissance nulle pour des années. Mais ce n’est pas le cas. La croissance ralentit certes, mais elle n’est pas du tout nulle. La gestion est donc favorable au risque actions. Elle a d’ailleurs remonté l’exposition en août, profitant de la volatilité estivale.

Globalement, l’exposition des deux fonds est la suivante :

Obligations :

• En sensibilité négative sur les obligations des pays développés (US, Japon, Allemagne, France). 

• En sensibilité positive sur l’Europe périphérique et sur les obligations émergentes.

Actions :

• La vue est globalement positive. Même sans croissance des dividendes et du capital, les actions battront certainement les obligations au cours des 10 prochaines années et avec une large avance. 

• Pour ces raisons, le fonds a remonté son exposition en août de 47% à 52% pour revenir à 47% dernièrement. 

• Surpondération géographique sur l’Europe et l’Asie et sectoriellement sur les banques et la biotech US.

Devises :

• Long (+20%) des devises émergentes à haut rendement (i.e. carry élevé)

• Short des devises émergentes à faible rendement (-10%) et short Euro (-13%)

En guise de conclusion, Juan Nevado nous livre 3 scénarii probables :

• Scénario 1 : faible croissance et faible inflation. Même dans ce scénario les actions sortiront gagnantes car aujourd’hui on estime la croissance à 0%. C’est le scénario favori de l’équipe de gestion.

• Scénario 2 : ré accélération de la croissance. Dans ce contexte les actions offriront de bonnes performances et les obligations souffriront fortement. 

• Scénario 3 : récession. Actions en baisse, les obligations émergentes pourraient s’en sortir en cas de baisse des taux de la part des banques centrales. Dans ce scénario, les obligations pourraient-elles encore aller plus haut ? Juan Nevado ne le pense pas. On est allé trop loin. Ainsi, même en cas de récession, on pourrait perdre de l’argent sur les obligations.

Le fonds est bien positionné pour les scénarii 1 et 2.

Juan Nevado et son équipe ne sont donc pas forcément optimistes sur la macro-économie mais le marché est beaucoup trop pessimiste, ce qui constitue une véritable opportunité. 

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