L’année 2010 s’achève et restera sans doute dans les mémoires comme celle de la « bulle sécuritaire » face aux risques financiers liés aux déséquilibres économiques, au premier rang desquels l’endettement de certains Etats.

Les marchés se sont concentrés pour éliminer ces déséquilibres avec l’objectif de réduire les risques extrêmes qu’ils présentaient. En effet, si leur occurrence est théoriquement faible, leurs effets sont dévastateurs. Nous avons pu le vérifier déjà au moins deux fois en moins de dix ans (crise des TMT et crise des « subprimes »).

2010 La fin du cycle de la dette

L’aversion au risque est demeurée très vive, conduisant ainsi les investisseurs à se précipiter sur les actifs « les plus sûrs » d’abord les emprunts d’Etat américains et allemands en premier lieu, mais aussi les produits garantis. Les actifs jugés à risque ont été écartés sans considération des capacités d’amélioration de leur statut avec le temps. L’émotionnel et le politique auront souvent dominé le rationnel durant cette année 2010.

Le cycle de la dette qui était la règle dans les pays développés depuis les années 70, s’est maintenant inversé et le point d’inflexion, avec ses interrogations, est désormais derrière nous. Les Etats sont entrés dans des phases plus vertueuses avec des plans d’austérité budgétaire, et les ménages se désendettent et améliorent leur solvabilité. Les phases de stress des marchés perdent en intensité, illustré par la crise de la dette irlandaise durant laquelle la volatilité du marché des actions n’est remontée que de 20 à 30 (VIX) contre plus de 50 lors de la crise de la dette grecque.

2011 : cycle économique et cycle financier

L’année 2011 s’ouvre donc sous de meilleurs auspices. Cette année devrait voir le retour à une situation classique entre cycle économique et cycle financier, ce qui fera naître de nombreuses questions.

Depuis les années 1980, les économies développées ont entrepris avec succès une lutte contre l’inflation en cassant les mécanismes pernicieux d’indexation prix-salaires, en poussant la productivité, en contrôlant la création monétaire et en ouvrant leurs frontières avec des zones de libre échange qui ont conduit aujourd’hui à la globalisation des économies.

Les années 2000 avec cette globalisation ont connu une déferlante de forces déflationnistes liées aux capacités de production inutilisées considérables. Cela a rendu obsolètes les indicateurs domestiques de risque d’inflation dans les pays développés et inopérantes leurs politiques monétaires.

La situation est en train de se modifier même si le changement sera peu visible au départ en raison des politiques monétaires non orthodoxes et expansionnistes adoptées notamment par les USA, la Grande Bretagne et le Japon. Pour alimenter leur croissance les pays en développement, en particulier asiatiques, ont, artificiellement maintenu leurs devises à des niveaux très bas en gonflant leurs réserves de change en dollars ces dernières années. Ceci s’est d’abord traduit en raison de l’abondance des liquidités par une forte hausse du prix de leurs actifs, immobiliers en premier, mais a libéré aujourd’hui les forces inflationnistes. Face à celles-ci, et maintenant que leur propre croissance s’est autonomisée, ces pays vont laisser se réapprécier leurs devises et devront remonter leurs taux.

L’activité mondiale ne devrait pas en souffrir. L’arrêt de la surchauffe menaçante dans les pays en développement pourrait être compensée, dans les pays développés par une croissance certes faible, au regard du passé et des années dopées par le levier de l’endettement, mais plus vive qu’anticipée. Ainsi, l’excès de ressources, en main d’œuvre et capacités manufacturières, devrait commencer à se réduire, freinant les forces déflationnistes voire les inversant. Le lien cycle économique et cycle financier devrait progressivement se restaurer.

Politique d'investissement

De ce fait, avec des liquidités en diminution progressive mais demeurant encore excédentaires par rapport aux besoins de l’économie réelle, les anticipations d’inflation pourraient s’accroître en 2011 et l’inflation elle-même pourrait réapparaître dans les pays développés au cours de la deuxième partie de l’année. Le prix des matières premières pourrait en être un catalyseur.

Les placements refuges de 2010 devraient dès lors perdre de leur attrait même si la remontée des taux pourrait encore être contenue au départ par cet excédent des liquidités et la politique d’achat des émissions du Trésor par la FED. Toutefois, cette dernière a déjà donné un calendrier et il faudra être vigilant avant la fin du mois de juin, date prévue pour l’arrêt des opérations.

Un potentiel de valorisation, de la visibilité sur la croissance et une aversion au risque plus faible (par défaut ou par raison) confèrent un environnement favorable aux actions, du moins tant que les liquidités seront excédentaires par rapport aux besoins de l’économie réelle. Une dispersion moindre des rendements entre valeurs avec en parallèle une dispersion plus forte entre pays et secteurs va conduire à redonner un peu d’attrait au « beta » des portefeuilles, c'est-à-dire aux indices par rapport à la pure sélection des placements.

Enfin, la baisse de l’aversion au risque qui conduit à la réduction de la corrélation entre les actifs rend tout son attrait à la gestion diversifiée.

Autrefois, la FED donnait le ton et les boursiers disaient « Don’t fight the FED », c'est-à-dire « N’allez pas contre la tendance de la FED » mais aujourd’hui il faut également dire « Don’t fight the POBC ». La Banque Populaire de Chine sera peut-être celle qui donnera le « la » sur les marchés le jour où elle abandonnera sa politique accommodante. L’année 2011 sera riche en questions et sera une année tactique.

Source : Oddo Asset Management