A peine les banquiers centraux européens et américains ont-ils eu le temps d’initier, semble-t-il, une position attentiste face au long processus de normalisation d’inflation que le marché se projette déjà dans la prochaine baisse de taux. Elle devrait avoir lieu, selon le consensus actuel, en juin 2024. De plus, les récentes publications de résultats du 3^ème trimestre, essentiellement meilleures que prévues, ont conforté la majorité des analystes que les points bas sur les bénéfices attendus étaient derrière nous et qu’il était temps de les réviser à la hausse.

Peut-on alors en conclure que l’économie mondiale a résisté à la remontée des taux, que l’emploi a soutenu la consommation malgré l’impact de l’inflation sur le pouvoir d’achat et qu’une éventuelle récession est derrière nous ?

Nos deux interlocuteurs ne sont pas de cet avis. La faiblesse des indicateurs avancés invite à une certaine prudence. Ils indiquent par exemple que selon les enquêtes ISM, les nouvelles commandes dans l’activité manufacturière stagnent en territoire de contraction et que celles des services poursuivent leur décélération. Les effets du durcissement des conditions d’accès au crédit par les banques se font aussi ressentir. Selon eux, le risque de récession est décalé dans le temps, les baisses de taux n’interviendront pas avant fin 2024 et la normalisation des marges va peser sur les attentes de bénéfices. La prudence reste donc de mise dans la gestion actuelle des deux fonds.

Sur le fonds R-co Valor, l’exposition aux actions se situe sur ses points bas historiques à 68%. Le gérant n’est pas pressé pour reprendre du risque. Il préfère attendre une correction de -10% à -15% sur les marchés afin de saisir des opportunités. Patienter n’est plus un problème pour lui puisqu’il est à nouveau payé pour attendre via les obligations court terme.

Sa prudence se ressent jusqu’à l’intérieur de sa poche actions. Il a ainsi réduit son allocation cyclique de 35% à 25% et celle de la croissance structurelle de 41% à 39% pour renforcer sa partie défensive qui passe de 24% à 36%, dont 28% de fonds monétaires et équivalents.

Cependant, il maintient ses trois thèmes de conviction à savoir :

• le consumérisme des pays émergents (technologie, luxe et transport aérien),

• la transition énergétique (relocalisation industrielle, cuivre) et

• le vieillissement de la population (santé, finance).

La Chine occupe également une place non négligeable dans le fonds avec une exposition de 20%. La crise immobilière a certes pesé sur la reprise économique mais la situation semble se stabiliser selon lui. Il s’attend à ce que l’épargne accumulée par les ménages chinois permette un retour en force de la consommation.

Côté obligataire, la prudence est également le mot d’ordre. Philippe Lomné estime que les obligations Investment Grade sont suffisamment rémunérées pour ne pas prendre de risque de crédit supplémentaire. La quote-part des obligations de notations basses (High Yield) se limite à 12% de la poche obligataire. Bien qu’elles ne représentent pas un risque immédiat, le gérant préfère limiter son exposition. Pour l’instant, le ratio de couverture des frais financiers permet d’absorber la hausse des taux et l’échéancier du refinancement ne prévoit pas d’importants besoins avant 2025.

Les taux de défaut sont néanmoins en augmentation. Aussi, bien que le secteur immobilier soit jusqu’à présent le seul impacté par une forte hausse de sa prime de risque (>1000 pbs), d’autres secteurs comme celui de l’industrie de base ou de la vente au détail ont vu leurs ratios d’insolvabilité augmenter. Sur les taux, la sensibilité du fonds reste pour l’instant modérée à 3.8. Le gérant ne veut pas anticiper leur baisse trop en avance. Il préfère augmenter progressivement la duration du fonds sur des signes de récession plus tangibles. Sa conclusion ne laisse guère de doute sur sa conviction : à chaque fin de cycle de politique monétaire restrictive, les obligations Investment grade ont toujours été gagnantes !

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