Les marchés ont connu un regain de volatilité au cours des 15 derniers jours.

 

Au cours des quinze derniers jours, les marchés ont dans leur ensemble connu un regain de volatilité. Ce changement de régime résulte notamment du discours du 22 mai de Ben Bernanke qui a alimenté des craintes d’une réduction prématurée de la politique de quantitative easing de la Fed. Si à  ce stade l’ampleur réelle et le calendrier de cette réduction ne sont pas connus, ce contexte a néanmoins conduit les marchés financiers à  réévaluer leur positionnement vis-à -vis des politiques interventionnistes des Banques centrales à  travers le monde.

 

D’importants mouvements de débouclements de positions ont été ainsi observés sur les différentes classes d’actifs, provoquant une importante correction tant sur les actions que les obligations.

 

Le Japon, qui a initié depuis plus de six mois une politique de relance aussi radicale qu’ambitieuse s’est naturellement trouvé au cœur de ces interrogations. Ainsi, si depuis le 22 mai l’indice S&P 500 et l’Eurostoxx 50 affichent respectivement une baisse de -3,30% et -4,08%, l’indice Nikkei s’est pour sa part replié de -18,30%. Toutefois, même après cette correction, l’indice japonais continue de conserver une progression de +50% depuis la mi-novembre.

 

Des tensions sont également intervenues sur les courbes de taux allemande et américaine. Mais, dans un contexte de moindre liquidité, les mouvements les plus prononcés ont été observés sur les marchés de dettes locales émergentes, de nombreux investisseurs étrangers ayant notamment débouclé de larges positions la semaine dernière sur le Mexique, la Colombie, l’ Afrique du Sud ainsi que sur les pays d’Europe de l’Est. D’une manière globale, ce contexte a ainsi favorisé une forte hausse de la volatilité sur les devises émergentes, alors que dans le même temps le dollar se repliait de près de 2% en moyenne. Ainsi, contrairement à  la logique attendue dans un tel contexte de marché, cet affaiblissement du dollar, naturellement largement détenu dans nos portefeuilles globaux, n’a malheureusement pas joué son rôle de contrepoids à  la baisse des actifs risqués, participant a contrario à  accroître la volatilité de nos portefeuilles.

Les conséquences de cet environnement pour notre gestion.

 

Au sein de nos portefeuilles, les ajustements à  ce contexte de marché plus volatil ont été opérés de manière différenciée, en adéquation avec les profils des différents Fonds et en accord avec nos convictions de long terme.

 

Au sein de Carmignac Patrimoine, la réduction des risques s’est principalement opérée via une forte réduction de nos expositions aux taux allemands et américains (la sensibilité globale du Fonds passant de 7,5 à  5 ; dont 0 sur les taux allemands et 0,8 sur les taux américains) et via une diminution du risque de change sur le yen, la livre sterling, le dollar australien. En revanche, nous n’avons pas engagé de réduction de nos positions obligataires émergentes. D’une part, parce que nous estimons que la réduction des stimuli monétaires pourrait se faire de manière plus graduelle que ne l’anticipe le marché; d’autre part, parce que l’affaiblissement de l’inflation et de la croissance dans le sillage de la Chine continue de soutenir les fondamentaux de la classe d’actifs obligataires.

 

Carmignac Emerging Patrimoine a également vu une importante réduction de sa sensibilité via les courbes mexicaine, colombienne, israélienne et russe. Par ailleurs, nos positions dans certaines devises émergentes (rouble russe, livre turque, peso colombien, shekel israélien) ont été couvertes du risque de change. L’exposition au dollar américain a par ailleurs été réduite de 20%.

Carmignac Capital Plus, dont la gestion est par nature assortie de contraintes de volatilité plus fortes, a fait l’objet d’ajustements plus importants.

 

Rappelons tout d’abord qu’à  la faveur du maintien délibéré d’une allocation de risque inférieure au budget de risque maximum de 2,5%, la volatilité ex-post hebdomadaire du Fonds est restée largement à  l’intérieur de l’enveloppe de risque cible, ressortant à  1,6% sur la semaine passée. La volatilité a néanmoins enregistré au cours des dernières semaines une hausse significative, rejoignant des niveaux atteints en 2011, et a fait l’objet d’une gestion des risques pro-active nous conduisant à  réduire de manière anticipée les risques en portefeuille sur nos différents moteurs de performance. Aux termes de ces ajustements, les positions vendeuses sur le yen ont été totalement levées, notre position acheteuse sur l’indice Nikkei a été réduite et l’exposition aux dettes émergentes totalement soldée. Les risques alloués aux différents moteurs de performance ainsi réduits, nous estimons le Fonds correctement positionné pour faire face à  un environnement de volatilité plus élevée.

 

Notre positionnement

 

Dans un environnement de marché marqué par une tension entre des injections de liquidités abondantes par les Banques centrales et une relative fragilité de la conjoncture globale, le mouvement de correction intervenu au cours des deux dernières semaines ne nous paraît pas anormal.

 

La limitation des ardeurs financières suscitées par l’engouement pour le «liquidity trade» de ces derniers mois n’était d’ailleurs peut-être pas étrangère aux préoccupations de la Fed.

 

Pour autant, une gestion de conviction se doit d’être capable de ne pas perdre de vue les enjeux majeurs constitutifs, selon nous, des performances à  long terme.

 

Ces convictions incluent aujourd’hui le potentiel de réveil de l’économie japonaise, la résilience de la consommation dans un univers émergent en décélération, la fragilité durable des économies développées justifiant un fort soutien monétaire. Ce style de gestion nécessite de devoir supporter parfois des périodes inconfortables de volatilité de la performance, ce qui a maintes fois été le cas, et encore très récemment, sur certains de nos Fonds. Dans ce contexte, si nous avons maintenu jusqu’à  présent un taux d’exposition élevé aux actions dans notre gestion globale, nous nous tenons prêts, notamment à  l’approche de données macro-économiques américaines importantes au regard de l’impact qu’elles pourraient avoir sur les actifs émergents, à  faire évoluer nos allocations.

 

Source: Carmignac Gestion

 

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