Quel est l’objectif de Dorval Flexible Monde et comment se positionne-t-il dans l’univers des fonds patrimoniaux ?

François-Xavier Chauchat : Dorval Flexible Monde est un fonds flexible d’allocation monde, géré avec une approche patrimoniale : son objectif est de capter la dynamique de la croissance mondiale, tout en s’affranchissant de la dictature des grands indices boursiers.

Son profil rendement – risque a vocation à être proche de l’évolution de la croissance nominale du PIB mondial, soit historiquement un taux de croissance annualisé à 5,4% avec une volatilité annuelle de 5,7% (depuis 1980).

Il s’agit d’un pur fonds de convictions, sans contrainte géographique : cette gestion est flexible et opportuniste, afin de bénéficier de la dynamique des marchés internationaux.

Son approche est innovante et différenciante : elle défie la gestion traditionnelle des fonds flexibles patrimoniaux en axant sa stratégie sur des paniers de valeurs et des couvertures asymétriques.

Quelles sont vos principales convictions pour 2017 ?

François-Xavier Chauchat : Notre vision macro-économique, qui tranchait par son optimisme en 2016, devient aujourd’hui moins controversée.

L’élection de Donald Trump, dont la politique économique devrait être un soutien à la croissance américaine, a permis aux investisseurs de prendre conscience de la fin du scénario de stagnation séculaire. Ceux-ci ont réagi à la réalité d’une reprise économique mondiale synchronisée à l’œuvre depuis l’été dernier. La croissance mondiale pourrait dépasser 3,5% en 2017, menée par toutes les régions du monde. De plus, l’inflation commence à se normaliser.

La forte surperformance des actions par rapport aux obligations a donc des bases solides.

Le risque principal de surévaluation concerne avant tout les obligations. Les indices boursiers mondiaux ont certes progressé plus vite que l’économie depuis 2009, mais, en relatif au PIB, ce mouvement n’a rattrapé que la moitié du marasme de 2008. En revanche, malgré la hausse de 1% des taux longs dans le G7 depuis l’été dernier, les marchés obligataires restent surévalués.

Les marchés européens vont rester partiellement dépendants des sondages en France et des incertitudes en Italie, alors même que la probabilité qu’une coalition anti-euro prenne le pouvoir est extrêmement faible. Si la perception des risques politiques européens est surestimée, alors le potentiel de surperformance des actions européennes est substantiel, d’autant que c’est en Europe que le potentiel de rattrapage est le plus élevé. Un cycle de révision à la hausse du PIB et des bénéfices est en effet engagé : nous prévoyons près de 2% de croissance en Zone Euro.

Dans la même veine, le thème de la reprise des pays émergents a bien performé récemment, malgré les menaces de guerre commerciale.

Comment sont mises en œuvre vos convictions au sein du portefeuille et en quoi cette gestion est-elle unique ?

François-Xavier Chauchat : Le processus de gestion est novateur et particulièrement adapté à l’environnement de marché actuel.

Dans ce contexte de cycle haussier sur les taux d’intérêt et de forte volatilité de la corrélation entre les actions et les obligations, il est évident que les fonds flexibles patrimoniaux doivent être gérés différemment d’hier.

Pour s’exposer à nos thématiques d’investissement, nous évitons les grands indices boursiers, souvent biaisés et peu représentatifs. Nous privilégions des paniers de valeurs équipondérées, construits en interne. Ils sont constitués d’un nombre suffisant de valeurs pour ne pas être exposés à un risque idiosyncratique, afin de capter de la manière la plus pure possible les thématiques en question. Ces paniers sont ensuite régulièrement rébalancés, afin qu’ils restent équipondérés. Ceci impose, de fait, une rigueur à la gestion : prendre partiellement ses profits sur les actions qui performent, donc en avance sur la thématique, et renforcer les valeurs qui prennent du retard par rapport à la thématique.

Concrètement, les thématiques privilégiées sont actuellement l’accélération de la croissance des profits en Zone Euro, la sortie de dépression de la construction en Europe, la stabilisation du monde émergent et les exportatrices japonaises.

Le panier de valeurs exposées à la thématique de la reprise des profits en Europe est, par exemple, constitué des 15 meilleures petites valeurs identifiées par DORVAL comme étant très sensibles au cycle économique de la Zone Euro. Ce panier réalise une performance de +19% entre le 1er août 2016 et le 1er février 2017, contre une performance dividendes réinvestis de +9% pour l’indice EMU Small Cap.

Ce fonds est également unique dans ses méthodes de gestion des risques. Plusieurs options peuvent être retenues : le choix du taux d’exposition aux actifs risqués, la diversification et la sélection de stratégies de couvertures.

Quels sont les principaux risques que vous identifiez et comment les intégrez-vous dans votre stratégie de gestion ?

François-Xavier Chauchat : Les couvertures peuvent prendre diverses formes suivant les scénarii de risques identifiés dans le portefeuille ou dans le marché : risques politiques, monétaires, cycliques…

Elles sont dites asymétriques quand elles ont vocation à protéger le portefeuille si le scénario central ne se réalise pas, sans pénaliser la performance dans le cas contraire.

Les compétences de l’équipe de gestion, composée de deux économistes, permettent de détecter des couvertures « naturelles » et peu/pas coûteuses, via des actifs tels que les devises ou les taux (analyse des corrélations passées entre actifs, anticipation des changements de modèle…).

Pour illustrer l’intérêt de ces couvertures asymétriques, prenons l’exemple d’un récent risque politique qui s’est matérialisé en 2016 : LE BREXIT. Quelques jours avant le référendum, les sondages indiquaient un léger avantage au «Bremain ». Les actions européennes et le sterling se sont donc bien redressés les jours précédents le vote, anticipant ainsi une issue favorable. Plus prudents, nous avions décidé d’alléger notre exposition aux actions et de mettre en place des couvertures asymétriques. Des positions baissières sur la devise et les taux anglais ont donc été initiées sur des niveaux attractifs, considérant que le Bremain était déjà reflété dans les cours. Ces positions ont permis à Dorval Flexible Monde de ne baisser que de 2,3% entre le 23 et 27 juin 2016, alors que le marché européen corrigeait de 11,2%. Ces couvertures asymétriques nous ont également permis de ne pas vendre nos actions précipitamment et le fonds a pu rester exposé dans la phase de rebond qui s’en est suivi.

Nous continuons de couvrir le risque de « hard Brexit » par la vente de sterling contre euro. Les incertitudes liées aux élections françaises nous incitent à prendre des positions vendeuses sur les obligations françaises. Nous sommes également positionnés à la hausse des taux US et du dollar.

Le portefeuille est donc orienté à l’achat sur les actions internationales et à la vente sur les taux, conformément à notre scénario central de poursuite de réduction de la prime de risque des actions par rapport aux obligations. 

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