La Russie a reconnu deux républiques séparatistes autoproclamées dans la région du Donbass à l’Est de l’Ukraine et engagé une opération militaire à l’intérieur des frontières de ce pays.

Les conséquences financières sont logiquement très significatives aujourd’hui sur tous les marchés mondiaux car cette intervention laisse planer des scénarios potentiellement très dangereux. Nous ne sommes pas des spécialistes de la géopolitique et personne ne peut prévoir avec certitude quelle est la stratégie de la Russie et les conséquences d’une telle action. Nous pouvons toutefois élaborer un certain nombre de scénarios et essayer d’en envisager les conséquences pour les marchés.

Nous pensons qu’il y a deux grands scénarios possibles actuellement avec, pour le deuxième, trois hypothèses.

1 - L’action russe se limite à la région du Donbass

Dans ce cas, les sanctions occidentales ciblées sur certains secteurs (la finance, des entreprises ou des personnes) pourraient ne pas s’étendre au domaine de l’énergie. La Russie ne serait donc pas trop affectée car son économie repose en priorité sur les ressources énergétiques et la situation financière intrinsèque du pays fait qu’elle apparaît assez résiliente à des sanctions financières : dette/PIB de moins de 20 % et réserves de change qui équivalent à deux fois la dette publique.

Dans cette hypothèse, les prix de l’énergie devraient se stabiliser à leurs niveaux actuels, ce qui n’aurait pas trop de conséquences négatives pour les économies occidentales, tant en matière de croissance que d’inflation. Les marchés pourraient donc se calmer et se reprendre progressivement, à l’image de ce qui avait été observé en 2014 lors de l’annexion de la Crimée.

Il faudrait alors trouver une porte de sortie diplomatique pour tout le monde, ce qui n’apparaît pas impossible.

2 - Les Russes poursuivent leur action dans d’autres régions de l’Ukraine, voire sur toute l’Ukraine

Ce scénario serait beaucoup plus problématique. Dans cette éventualité, il y aurait là aussi trois cas possibles :

• De nouvelles sanctions seraient prises mais elles épargneraient un embargo sur l’énergie russe. Elles seraient durcies uniquement sur tous les autres volets, dont la finance. L’impact serait dans ce cas plus important pour la Russie et provoquerait une récession dans le pays. Mais pour le reste, la hausse du pétrole pourrait finalement être assez limitée.

• Des sanctions occidentales touchant tous les secteurs, y compris un embargo sur l’énergie. Les prix du pétrole remonteraient donc fortement, créant le spectre d’un ralentissement économique mondial.

• Enfin, le cas le moins souhaitable, un engagement militaire occidental en Ukraine avec un conflit direct possible. Les conséquences potentielles sont difficiles à prévoir mais le pire peut être envisagé vu qu’il s’agit de puissances nucléaires.

Le scénario qui semble le plus probable est le premier, peut-être aussi parce qu’il est le plus raisonnable…

Lors de notre dernière publication stratégique de mi-janvier, nous étions passés de légèrement positifs à neutres sur les actions. Nous envisagions en effet des marchés plus volatils et sans grande tendance (sans imaginer toutefois cette intervention russe), conseillant de renforcer progressivement les positions durant les phases de repli.

Nous y sommes.

Dans l’hypothèse d’un scénario raisonnable, les cours actuels commencent en effet à redevenir intéressants.

Les Banques Centrales pourraient en effet être plus conciliantes que prévu dans cet épisode de crise. La Réserve fédérale américaine était engagée cette année dans un mouvement de « normalisation de sa politique monétaire ». De l’ordre de 6 à 7 hausses de taux directeurs américains sont en effet attendues pour cette année, portant le niveau des Fed Funds dans la fourchette 1,50 %/1,75 % à la fin de l’année. Même en zone Euro, au sein de la BCE, quelques voix se sont élevées en faveur d’un premier relèvement des taux directeurs dès cette année.

Mais la donne pourrait changer dans ce contexte de crise russe, avec les risques récessifs qu’il fait peser. Les Banques Centrales pourraient modérer leurs actions, même si l’inflation reste à des niveaux très élevés à près de 7,5 % aux États-Unis et plus de 5,0 % en zone Euro. Les taux longs obligataires américains et européens pourraient dès lors se stabiliser.

Par ailleurs, pour l’ensemble de l’année, les bénéfices des entreprises sont attendus en progression de l’ordre de 10 % de part et d’autre de l’Atlantique et nous ne notons pas de réels mouvements de révisions, même si la consommation des ménages pourrait finir par être affectée par la hausse générale des prix.

Mais après les replis récents des indices boursiers, les valorisations d’ensemble ont baissé avec un PER 2022 de moins de 20 pour l’indice S&P 500 et de moins de 14 pour l’EuroStoxx, ce qui nous semble convenable.