Vous avez fêté les 10 ans de Pluvalca Initiatives PME en décembre dernier, pouvez-vous nous rappeler l'ADN du fonds ?

Antoine Augier de Lajallet

Pluvalca Initiatives PME a été lancé fin décembre 2012 sur une idée simple : les small et micro caps étaient sous-évaluées et sous-estimées par les investisseurs post-crise financière de 2008 et crise de la dette européenne de 2011.

Ce fonds multi-thématiques investit : 

1. pour près de 50% de son actif sur des valeurs de croissance structurelle (vieillissement de la population, digitalisation, transition énergétique…) tout en conservant une méthodologie de valorisation stricte (profil "GARP" privilégié), 

2. pour 30/40% de son actif sur des sociétés dont le momentum macroéconomique est porteur (croissance conjoncturelle)

3. pour 10/15% de son actif sur des sociétés en retournement ou à optionalité élevée (business model early stage). 

Le fonds est article 8 SFDR, labellisé France Relance et éligible aux PEA et PEA PME. Cette stratégie d’investissement a permis de délivrer une performance annualisée de 14% sur 10 ans.

 La classe d’actif micro/small peut-elle vraiment rebondir ?

Sébastien Lalevée

Nous abordons l’année 2023 sous une configuration qui se rapproche grandement de celle de 2012 : des valorisations déprimées et un désintérêt marqué des investisseurs alors que nous anticipons une stabilisation macro-économique. Effectivement, suite à de nombreux chocs exogènes en cinq ans (guerre commerciale sino-américaine démarrée au second semestre 2018, Covid-19, conflit russo-ukrainien, resserrement de la politique monétaire, ralentissement macro-économique en 2022), les small & micro-caps ont souffert de cet environnement complexe et de l’aversion croissante au risque des investisseurs institutionnels (mouvement de décollecte significatif depuis 5 ans de près de 6 Mds€ sur les small & mid françaises).

En conséquence, le CAC Small recule de 4% sur les 5 dernières années alors que dans le même temps les résultats des sociétés de l’indice se sont appréciés de l’ordre de 38% en cumulé sur la période. Les multiples de valorisations se sont alors sensiblement détendus retrouvant un niveau de 11.5x les BPA 12 mois forward à fin 2022, soit sous la moyenne historique proche de 14x sur les 10 dernières années et proche des niveaux de 2012.

Ce derating important est d’autant plus conséquent face aux grandes capitalisations à la suite du retard de performance cumulé de près de 40% sur la période 2018/2022. Le CAC Small a ainsi creusé sa décote par rapport au CAC 40 à près de 20% contre une décote historique moyenne de 10%.  La valorisation de la classe d’actifs ressort aussi opportune par rapport au monde du private equity. Notre portefeuille a d’ailleurs profité depuis sa création de 28 OPA initiées soit par des fonds de private equity soit par des industriels, et offrant une prime moyenne de 38%.

Nous sommes donc convaincus que cet univers recèle toujours de nombreuses opportunités d’investissements et qu’une normalisation du contexte macroéconomique, dont nous apercevons des premiers signaux positifs, serait de bon augure pour corriger l’excès de pessimisme qu’ont subi les small et micro-caps. Le jour où nous reviendrons vers des achats basés sur les fondamentaux, le potentiel de rebond sera conséquent et nous pouvons imaginer un retour plus durable des flux. Rappelons qu’historiquement, les petites et moyennes valeurs surperforment les larges caps en période d’amélioration du momentum de surprises économiques.

 Comment est positionné le fonds aujourd’hui pour aborder 2023 et quelles sont vos idées récentes ? 

Alexia de Roquefeuil

Nous conservons notre stratégie d’investissement fondée sur le stock-picking et restons vigilants sur les valorisations en privilégiant le style "GARP" et en évitant la deep value ou les valeurs de croissance extrêmement chères.

Aujourd’hui, la poche Energie pèse près de 20% du portefeuille et est représentée majoritairement par des valeurs liées à la transition énergétique. La décarbonation est une thématique de croissance structurelle importante incarnée par des sociétés détenues depuis plusieurs années : GTT dans le GNL, Voltalia Dans les renouvelables, Séché Environnement dans la valorisation des déchets, Française de l’Energie dans la valorisation de gaz de mine ou Assystem dans le nucléaire. Nous conservons aussi nos positions initiées en 2022 sur le pétrole à travers Vallourec, Esso ou Maurel&Prom, considérant que nous entrons dans un nouveau cycle sous l'impulsion du prix du baril sur des niveaux élevés et d'un rebond des investissements pétroliers et gaziers après des années de sous-investissements.

Les valeurs dites de croissance structurelle représentent 44% du fonds (en dehors de la transition énergétique) à travers la santé et les valeurs technologiques principalement (digitalisation, industrie 4.0). Nous souhaitons continuer de maintenir une exposition importante à ces thématiques dont les perspectives de croissance restent intactes malgré la récente hausse des taux. Les niveaux de valorisation sont redevenus raisonnables. La Santé (7%) offre un potentiel de rebond important à la suite d’une année 2022 difficile pour les sociétés non profitables (AB Science, Median Technologies) ou pour Equasens dans la digitalisation de la santé portée par le Ségur de la Santé en France. Notre objectif est de maintenir la sous-poche Industrie 4.0 à un niveau proche de 12% du portefeuille avec des acteurs de pointe et leaders sur leurs marchés : Exail Technologies (ex-Groupe Gorgé) qui a changé de dimension suite à la fusion avec son principal concurrent, Lumibird, ID Logistics ou encore Lectra.

Le fonds devrait également bénéficier de la conjoncture finalement robuste via une poche plus cyclique (38% de l’actif) dont les valorisations ont été massacrées. Notons notamment le secteur de la consommation et des médias alors que la consommation des ménages en Europe reste vigoureuse (Vente Unique, Reworld Media, Bilendi, Pierre & Vacances, Voyageurs du Monde, ID Logistics). La réouverture en Chine devrait bénéficier à la consommation locale (SMCP) mais aussi détendre la chaine d’approvisionnement ayant pénalisé de nombreux acteurs européens comme Fountaine Pajot ou Trigano ainsi que les équipementiers automobiles et aéronautiques (Delfingen, Lisi). Comme idée récente, nous avons initié en décembre une ligne en Pierre & Vacances dont la valorisation post-restructuration de la dette ressort attractive alors que le mouvement de "premiumisation" du groupe notamment chez Center Parcs est en train de porter ses fruits et devrait permettre au groupe de délivrer une meilleure rentabilité dans les années à venir.

Pour rappel, plus de 95% des sociétés de notre portefeuille seront bénéficiaires en 2023. Par ailleurs, 40% de nos sociétés sont en situation de trésorerie nette positive, elles génèrent le cash leur permettant de couvrir l’intégralité de leurs besoins. 

Le fonds attend une croissance de ses bénéfices de 13% en 2023 et notre upside ressort à près de 30% sur les 12/18 prochains mois (Performance de la Part A (FR0011315696) du 31/12/2012 au 31/12/2022).