DNCA : Pascal Gilbert (Gérant obligataire) et Jean-Charles Mériaux (Directeur de la Gestion)

Même si les prévisions de croissance ont été révisées à la baisse, l’environnement économique reste globalement favorable dans le monde. Le FMI anticipe dorénavant 3,7% de croissance en 2019, en léger recul par rapport à leurs prévisions de 3,9% établies en juillet.

Une probable phase de surcroissance aux États-Unis

Aux États-Unis, les indicateurs sont au vert. L’indicateur d’activité global marque une accélération. L’ISM manufacturier est au plus haut. Les prix des actifs immobiliers sont également au plus haut et avec plus de 10 millions d’emplois à temps complet créés depuis fin 2007, le consommateur américain a toutes les raisons d’être optimiste et confiant sur l’avenir.

La croissance européenne au-delà du potentiel

La croissance européenne reste soutenable et équilibrée. Autour de 2 %, elle s’établit au-dessus de son potentiel. La locomotive allemande avance toujours, et en zone euro, le rythme de progression des encours de crédit aux ménages, à plus de 5% depuis la fin 2014, irrigue l’économie.

Dans le monde entier, les salaires progressent, sans pour autant se traduire par une augmentation du pouvoir d’achat. En effet si le niveau des prix progresse en ligne avec les objectifs des banques centrales dans tous les grands pays développés, elle trouve principalement son origine du fait de la hausse du pétrole.

Les mouvements populistes et protectionnistes risquent de faire peser des risques importants sur les marchés financiers et sur l’économie dans les prochains mois. La baisse des échanges mondiaux n’est pas un bon signe. Les prochaines échéances politiques européennes, la situation politique volatile en Italie et le Brexit pèsent également sur les attentes.

Des politiques monétaires moins accommodantes

En réponse à cet environnement économique favorable, le durcissement de la politique monétaire va continuer aux États- Unis. La Banque Centrale Européenne (BCE) a décidé d’arrêter son Quantitative Easing à la fin de l’année et a annoncé une hausse de ses taux directeurs dans la dernière partie de 2019.

Un mauvais moment pour les pays émergents

Les pays émergents font face à des « vents latéraux » contraires - hausse des prix du dollar, des prix du pétrole et enfin hausse des coûts de financement en dollar. Le Fonds Monétaire International (FMI) anticipe 5 % de croissance en 2019 pour ces pays. La situation économique reste globalement favorable par rapport à 2013. La hausse des taux d’intérêt observée sur la dette émergente, demeure limitée et, ne fait à ce stade, que compenser la hausse de l’inflation.

Les marchés obligataires complaisants ?

En Zone euro nous anticipons +0,50 % de hausse des taux d’intérêts en 2019 et 2020. Cette hausse n’est pas encore prise en compte dans la courbe des taux. Il nous semble que les marchés obligataires en zone euro soient complaisants.

Nous maintenons par ailleurs notre conviction sur un rebond de l’inflation.

Sur le crédit, la progression du rendement sur le high yield de +10 % au-delà de ses plus bas et d’une cinquantaine de points de base sur la catégorie des obligations notées Investment Grade permet de mieux rémunérer les liquidités.

Cap maintenu sur les actions et la « value »

Face à des politiques monétaires qui vont être contre les investisseurs, il sera très difficile d’envisager une poursuite de la hausse des valorisations boursières. La redistribution de la valeur devrait être favorable à la value dans les prochains mois ou trimestres.

L’écart de PER entre la croissance et la value a constamment augmenté depuis 2009, pour atteindre 6 points, avant la rotation historique observée début octobre. Le rapport cours-bénéfice des valeurs de croissance s’établissait à 12 en 2009, contre 11 pour les titres value. Ils s’établissaient respectivement à 10,5 et 15,6 mi-octobre.

Deux conditions seront nécessaires pour que l’écart de valorisation entre les styles de gestion continue à se réduire. La première, que la remontée des taux d’intérêt intervienne en Europe. La seconde, qu’un cycle économique favorable se mette en place pour quelques temps.

Préférence pour les titres défensifs européens

Dans la période plus volatile que l’on traverse, il faut être attentif sur les résultats des entreprises et privilégier les actifs liquides et en particuliers ceux qui offrent des conditions de prix attractives.

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