Jean-Charles Mériaux, Directeur de la gestion de DNCA

2018 : l’année la plus difficile depuis 2002

2018 fut l’année la plus complexe à gérer depuis 16 ans, entre les marchés actions et obligations tous deux dans le rouge et l’intégration d’une forte dimension politique dans les choix d’investissements. Les investisseurs ont (ré)appris l’importance de la liquidité des actifs avec la chute des valeurs moyennes et les obligations spéculatives.

Eurose clôture l’année 2018 à -6,40% avec une perte de 1,97% en décembre (récupérée depuis avec une performance 2019 à +3,08% YTD).

Eurose, un fonds plus attractif en 2019 qu’en 2018

• Composition du portefeuille : 58,8% en obligations, 31,3% en actions et 9,9% en liquidités.

• Obligations : un rendement supérieur (1,86%) et une duration courte maintenue (1,84)

Le rendement moyen de la poche obligataire du fonds en janvier 2018 était de 0,6%. Actuellement, il s’élève à 1,86% avec la baisse du prix des obligations. Nous avons gagné 120 points de base, tout en nous concentrant sur la qualité et la liquidité des titres sélectionnés.

Le fonds est fortement pondéré sur la France (40%), car le marché obligataire « corporate » français est le plus large de la zone euro.

Cependant, nous détenons quelques positions sur des titres souverains italiens et espagnols dans un double objectif : capter du rendement et diversifier le fonds avec les opportunités de marché offertes en Europe du Sud. Nous estimons que les crises de surendettement affectant différents pays dans le monde seront supportées par les épargnants à l’avenir. Depuis 2-3 ans, la rémunération des titres souverains à 10 ans ne protège plus l’épargnant de l’inflation. Or des signes d’inflation commencent à apparaitre en Europe et aux États-Unis.

• Actions : moins de petits dossiers, plus de larges capitalisations et moins de risques bilanciels

A l’image de notre sélectivité sur les titres obligataires, nous avons accru notre exigence vis-vis des sociétés sélectionnées.

À titre d’exemple, nous avons cédé les sociétés aux bilans les plus fragiles telles que Vallourec et des valeurs postales belge (Bpost) ou hollandaise (Post NL). À l’inverse, nous avons renforcé notre position dans le secteur pétrolier avec des titres plus liquides comme Total ou Royal Dutch.

Le PER du fonds a baissé de 10% (PER 2018 13,5x en 2018 vs PER estimé 2019 12,2x), une évolution favorable à l’épargnant qui souhaite investir aujourd’hui compte tenu de la prime de risque très confortable.

Les titres sélectionnés sont bien armés pour affronter les mouvements de marchés :

• PER estimé 2019 à 12,2x

• Rendements bien servis de l’ordre de 3,4%

• Des free cash-flows à 6,3% de la capacité boursière de sociétés

L’intérêt d’être investi sur la zone euro

Selon notre analyse, l’euro est sous-valorisé de 10-15% par rapport au dollar.

Nous devrions assister à une redistribution des taux de change. Sortir d’un fonds libellé en euros pour arbitrer sur un fonds libellé en devises étrangères revient à s’exposer à un risque de change.

L’amélioration de la situation économique et politique dans la zone euro pourrait être très bénéfique pour les épargnants. Nous pourrions même augmenter la poche actions du fonds si les perspectives venaient à s’éclaircir après les élections européennes. À l’inverse, le cours du dollar pourrait se dégrader : la prochaine élection présidentielle américaine s’annonce musclée. Les déficits budgétaire et commercial des États-Unis ne sont pas de bon augure à moyen terme (alors que l’Europe est en excédent commercial).

La prudence reste de mise pour deux raisons

• Économique

Les indicateurs économiques avancés se stabilisent à des niveaux bas en zone euro notamment en France, en Allemagne et en Italie. Nous estimons que le plancher sera touché au premier trimestre. Ce ralentissement devrait toutefois être temporaire, car les salaires et les effectifs de travail augmentent ce qui devrait entrainer un surcroît de consommation.

• Politique

Entre la problématique du Brexit, les mouvements sociaux en France et les élections européennes en mai qui suscitent quelques interrogations sur les éventuels scores des partis populistes, les incertitudes sur l’avenir persistent, entrainant une fuite des capitaux (retrait net hebdomadaire de presque 2 milliards d’euros sur les fonds en actions européennes depuis 46 semaines…).

Mais le manque de visibilité existe aussi en dehors de l’Europe avec les négociations politico-commerciales prolongées entre les États-Unis et la Chine, qui sont loin d’être résolues à court terme.

Des perspectives intéressantes

Il faut s’attendre à de nouveaux épisodes de volatilité. Ne soyons pas non plus trop pessimistes, à l’inverse d’une année 2018 où les investisseurs étaient trop optimistes. En outre, les premiers résultats des entreprises pour leur T4 2018 sont majoritairement constitués de bonnes surprises.

Enfin, rappelons que la performance cumulée d’Eurose sur 3 ans (durée de placement recommandée du fonds) est de +8,34% soit +2,70% de performance annualisée, et cela malgré l’année 2018 très défavorable, avec une volatilité de 4,77%. Sur 10 ans, le fonds délivre une performance annualisée de +4,85% avec une volatilité de 4,80% contre un indice de référence à respectivement +4,92% et 5,22%.

L’objectif du fonds d’être une alternative aux placements obligataires classiques est toujours d’actualité. Selon nous, les perspectives sont toujours intéressantes pour maintenir Eurose avec un couple rendement/risque attractif avec un horizon d’investissement à 3 ans.

Pour en savoir plus sur les fonds DNCA, cliquez ici.