Pouvoir naviguer dans l’univers obligataire sans contrainte

La gérante peut investir sur tous les segments obligataires : dettes souveraines, dettes subordonnées, crédit, High Yield, Investment Grade… Si aujourd’hui elle privilégie le crédit et les dettes subordonnées, cela n’a pas toujours été le cas. Tactiquement, le fonds peut se repositionner très rapidement comme en 2020 : « Avant le Covid, nous avions une couverture sur le risque crédit de l’ordre de 70% via des indices. En février, nous avons vendu près de 30% de titres à haut beta (haut rendement et AT1) pour nous repositionner sur des dettes souveraines US et augmenter notre position cash », rappelle-t-elle. Une position qui lui a permis de saisir des opportunités par la suite. Performance 2020 : plus de +12% !

Le revers de la médaille peut être le timing mais la gérante mesure son risque malgré tout : « en 2020, nous nous étions repositionnés en sensibilité négative aux taux d’intérêt un petit peu trop tôt. Cela nous a coûté -2 à -3% de performance mais nous pouvions nous le permettre, quant à côté, nous pouvions gagner +13 à +14% sur le crédit » !

Adapter la sensibilité et la duration dans un environnement changeant

On le sait, les obligations supportent mal les périodes de hausses de taux. Ce phénomène est à relativiser lorsqu’il est possible d’avoir une sensibilité négative au taux. C’est le cas du fonds Lazard Credit Opportunities : le fonds peut passer en sensibilité négative via des futures. Dès mi-2021, Eléonore Bunel a adopté une stratégie prudente. « Les banques centrales sont clairement en retard sur leur resserrement monétaire », elles courent après l’inflation.

La sensibilité taux du fonds était proche de sa borne maximale (-5) à -4,5. En complément, elle reste sur des échéances très courtes : début 2023 voire 2022. A ce jour, le fonds affiche une performance positive pour 2022 ! (+3,69% au 26 août)

Perspectives et positionnement actuel

Pour la gérante, il est très difficile d’avoir un avis tranché sur l’Europe, tant au niveau de l’inflation que de la croissance. Cependant, les craintes de récession sont de plus en plus fortes. L’enlisement du conflit en Ukraine pèse. « Tout cela est très géopolitique, on ne rentre plus dans le cadre d’analyse économique classique ».

Si nous entrons en récession dans quelques mois, le crédit offensif devrait continuer à souffrir ce qui incite à la prudence même si les niveaux de rendements commencent à être attractifs pour un investissement de moyen long terme. « Aujourd’hui, on commence à retrouver du 6-7% de rendement sur les classes d’actifs crédit High Yield ou AT1 et 3% sur la partie Investment Grade, c’est plus confortable pour amortir une poursuite sur l’écartement des spread ». Elle a une véritable conviction sur les subordonnées bancaires (40% du fonds) : bien qu’elles souffrent du contexte en Ukraine et du risque de récession, le risque de défaut sur les banques européennes est très faible, elles sont correctement capitalisées. Elles offrent un couple rendement / risque parmi les meilleurs du marché.

Dans le cas où une récession serait effective, la gérante pourrait se repositionner sur davantage d’obligations souveraines et sur des durations plus longues.

Aujourd’hui Lazard Credit Opportunities, c’est :

• Un rendement à maturité de 4.4% pour une sensibilité taux de -4.6 et une notation moyenne sur les émetteurs à BBB- 

• 43% de dettes subordonnées (dont 15% de Tier2 et 16% d’AT1), 31% de crédit High Yield, 9% de dettes souveraines

• Une duration courte : 28% du portefeuille avec une échéance inférieure à 1 an et 44% entre 1 an et 3 ans.

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