Dans ce contexte, quel est l’intérêt d’investir dans les obligations d’entreprises Investment Grade aujourd’hui ? Simple outil de diversification ? David Oliphant (Executive Director – Fixed Income chez Columbia Threadneedle) nous explique pourquoi il pense que cet univers est aussi porteur d’opportunités de rendement ajusté au risque.

Avant de rentrer dans le vif du sujet, petit aperçu sur les thèmes du moment : la croissance et le fantôme de l’inflation

Sujet de préoccupation pour les uns, et soulagement pour d’autres, l’inflation semble de retour. Ce retour est perçu comme une « normalisation » par la gestion, qui rappelle l’objectif d’inflation autour de 2% des banques centrales. En effet, aux Etats-Unis, les anticipations d’inflation pour 2021 sont passées de 0.5% courant l’année dernière, à 2.3% selon les dernières prévisions de la Fed.

Sur le court-terme, des facteurs conjoncturels comme les plans de relance budgétaires, les injections de liquidités, l’appréciation des cours de matières premières, et l’amélioration « transitoire » du pouvoir d’achat peuvent tirer les prix à la hausse. Cependant, sur le long-terme, les mêmes facteurs séculaires qui ont maintenu l’inflation à des niveaux bas prévalent, voire se renforcent (vieillissement des populations, numérisation, mondialisation…).

Nous ne sommes donc pas dans un scénario catastrophe où une inflation galopante viendrait effacer les performances. Il faut souligner que les banquiers centraux ont longtemps œuvré pour créer de l’inflation, mais en vain. De plus, les prévisions de court-terme incluent des effets de base liés à l’effondrement des prix des matières premières en 2020, qui par définition sont non reproductibles.

Cela étant dit, ce qui pèse sur les performances actuelles et à venir n’est pas l’inflation per se, mais plutôt la coexistence d’un environnement de taux bas et des anticipations à la hausse de l’inflation. Ceci se traduit par des taux réels négatifs, auxquels se rajoute la nervosité des marchés. Une volatilité accrue et des tensions à la hausse des taux longs viendraient éroder les performances.

Pour finir de dresser le décor, David Oliphant mentionne aussi le resserrement des spreads de crédit après le fort rallye haussier de 2020. Depuis leurs niveaux records de mars 2020, les spreads se sont fortement resserrés à la suite de la multiplication des mesures de soutien aux entreprises, tirant les rendements à la hausse. A ce niveau, le dilemme de l’investisseur obligataire est : faut-il rester sur de la dette souveraine si le risque de crédit n’est presque pas rémunéré ? Ou aller vers le high yield en quête d’un meilleur rendement ? Selon la gestion de Columbia Threadneedle, il existe une réponse plus adaptée.

Premièrement, la dette « refuge » est par nature plus sensible à la volatilité des prix engendrée par les mouvements de taux. Il faut donc équilibrer ce risque en se tournant vers le crédit, mais cela se fait souvent au détriment de la qualité. Pour l’investisseur prudent, l’économie pandémique a créé des opportunités dans l’univers de l’Investment Grade tout aussi dignes de considération.

En effet, la crise a créé des gagnants et des perdants. De point de vue conjoncturel, les ratios financiers des sociétés cycliques se redressent avec la reprise économique. Cela est d’autant plus important pour les émetteurs Investment Grade, se traduisant par une demande de crédit qui excède l’offre (les besoins de financement et de liquidités en baisse). Une deuxième opportunité est la vague de baisse de notation qui a secoué quelques entreprises en 2020, les classant au rang des « anges déchus ». Ces notations devraient s’améliorer en 2021.

Structurellement, les changements séculaires, accélérés par la pandémie, changent complètement le paysage de croissance à long-terme. Ceci vient élargir le champ des possibles, et réaffirmer le rôle de la gestion obligataire active.

Attention, il reste bien des risques mais ils sont avant tout d’ordre comportemental, nous explique David Oliphant, pour qui un « sur-optimisme » peut conduire le management à adopter des stratégies financières laxistes.

Côté valorisation, le terrain de jeu est étroit, mais David Oliphant nous fait part d’un aperçu historique intéressant. Les spreads sont, certes, en dessous de leur moyenne long-terme, mais seulement à 0.5 de déviation (écart-type). Ceci laisse entrevoir que, en plus des fondamentaux économiques, il existe encore (statistiquement) un potentiel de resserrement. En outre, les taux de défauts implicites étant ostensiblement supérieurs à leur moyenne historique, ils présagent d’une correction à venir.

Tout compte fait, le contexte n’est pas idéal pour le marché obligataire dans sa globalité, mais des opportunités sont tout de même présentes pour les avertis. D’où la stratégie de gestion active de Threadneedle European Corporate Bond, axée sur l’analyse fondamentale, la sélection bottom-up des émetteurs, et l’identification des émissions aux meilleurs rendements ajustés au risque.

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