Pascal Gilbert et François Collet

DNCA a renforcé son équipe taux en septembre dernier avec l’arrivée de deux anciens de La Française AM ; François Collet et Pascal Gilbert.

Spécialistes en multistratégie obligataire, c’est tout naturellement qu’ils ont lancé le fonds DNCA Invest Alpha Bonds.

François Collet nous a exposé la stratégie et l’actualité de ce fonds nouvellement créé en décembre 2017.

Objectifs du fonds :

Le fonds se veut patrimonial grâce à une logique de performance absolue que les gérants ont toujours voulu privilégier. Le « contrat » est avant tout d’encadrer le risque avec une volatilité ex-ante cible qui se doit d’être inférieure à 5%. Dès lors, comme le note le gérant, le fonds ne sera jamais dans les premiers du classement, surtout sur période courte. En outre, sensibles à la liquidité fluctuante du marché obligataire, ils s’imposent un « liquidity score » bloomberg de 75%. Celui-ci est même de 98% pour le fonds à ce jour. L’objectif de performance est de surperformer l’Eonia de 2,5%.

Les investissements obligataires peuvent se réaliser à la fois au travers d’emetteurs govies ou corporate mais les pays de l’OCDE représentent au minimum 75%. L’exposition devises hors euro peut elle aller jusqu’à un maximum de 20% du portefeuille. La sensibilité du fonds pourra évoluer entre -3 et +7.

Aux dires même du gérant, les comparables de DNCA Alpha Bonds sont parmi d’autres EDR Bond Allocation et H2O Adagio.

Stratégie de gestion :

La stratégie repose sur un process top down implémenté lors de leur expérience à la Française AM dès 2006. Il repose sur quatre piliers d’analyse macroéconomique : la croissance, l’inflation, la politique monétaire et la politique fiscale.

L’analyse se fait à la fois en niveau et en tendance en prêtant une attention particulière aux phases du cycle économique. Une fois les zones géographiques attractives décelées, les gérants utilisent alors un modèle de valorisation intitulé R.A.T.P pour Risk Adjusted Term Premium. N’y voyez pas là un nouveau navigo indispensable pour s’embarquer sur les marchés financiers mais plutôt un outil proche du ratio de Sharpe et permettant d’évaluer si le rendement escompté d’un placement est suffisant pour supporter son risque induit. Il se traduit mathématiquement par le surplus de rendement supérieur par rapport au taux swap 3 ans divisé par la volatilité historique du sous-jacent. En d’autres termes et sous une double allégorie ce ratio permet de savoir si le jeu en vaut la chandelle ou s’il est préférable d’attendre le prochain train-trend… ?

Il en résulte une gestion de conviction, marquée par des paris concentrés et donc lisibles puisque limités en moyenne autour de 10 convictions longues ou courtes en portefeuille. Nous noterons également que les gérants préfèrent trouver des investissements assez contrariants car les paris consensuels sont souvent peu rémunérateurs. Certains principes de bon sens viennent compléter le process comme celui qui consiste à éviter de « perdre comme un riche et gagner comme un pauvre »…

Avis du gérant sur la conjoncture :

• Europe : 2ème zone exportatrice au monde après la Chine, la croissance européenne profite de la bonne dynamique mondiale mais également de la consommation interne et de l’investissement privé. Dès lors, celle-ci n’est plus autant soumise à la dépense publique et s’auto-entretient. Dans un contexte d’inflation contenue entre 1,3 et 1,5%, la banque centrale européenne demeurera très accommodante, le quantitative easing devant perdurer jusqu’à fin 2018 et aucune hausse de taux n’étant attendue avant le second semestre 2019.

• Etats-Unis : la croissance Américaine demeure soutenue et même en accélération sur la période récente mais elle est moins bien équilibrée qu’en Europe et donc plus fragile. En outre, l’inflation devrait accélérer sur les douze prochains mois, accentuée par l’effet de la baisse du dollar. François Collet explique ainsi qu’une baisse de 10% de la devise entraine généralement une hausse de +0,25% de l’inflation sur un an. La hausse des prix pourrait donc atteindre 3% pendant l’été, surprenant des marchés financiers peu préparés à un tel mouvement. Dans ce contexte, les taux 10 ans pourraient évoluer autour de 3,25%-3,5%. La fin du cycle interviendrait fin 2019 avec l’ultime mouvement de hausse de taux de la Fed.

Dans ce contexte, l’équipe de gestion n’est évidemment pas acheteuse d’obligations Américaines. Néanmoins, malgré un contexte plus porteur, les obligations corporate européennes ne sont pas non plus privilégiées en raison d’une valorisation excessive. En outre, la volatilité actuelle du high yield à 2% incite à la prudence car elle se situe sur des niveaux bien plus faibles qu’historiquement (autour de 6%).

Le fonds privilégie donc à ce jour les obligations d’Etat de la zone euro ainsi qu’australiennes au détriment des obligations Américaines et anglaises qui figurent, elles, parmi les positions short du fonds.

Les liquidités se situent sur des niveaux élevés à 22% contre 15% historiquement mais ceci s’explique entre autres par des positions sur produits dérivés.

Au final, le discours, par ailleurs très clair du gérant, et le process sont cohérents avec le portefeuille actuel ce qui est plutôt bon signe. A l’heure (de pointe ?) d’afflux de liquidités sur le marché obligataire, la discipline de gestion devrait permettre à ce fonds de se comporter de manière satisfaisante en relatif.

Rédigé par Laurent Serra de Bayard Finance pour H24 Finance

Pour en savoir plus sur DNCA Invest Alpha Bonds, cliquez ici.

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