Françoise Labbé & Frédéric Tassin

A l’heure où l’on demande transparence et contrôle, en même temps que performance et flexibilité, l’investisseur est souvent face à un dilemme. Sauf quand un institutionnel concilie le tout en son sein comme c’est le cas chez Aviva Investors France.

Françoise Labbé est la gérante d’Aviva Investors Valeurs Europe depuis ses prises de fonctions dans le groupe en 2008, en binôme avec Frédéric Tassin, responsable de la gestion actions européennes chez Aviva Investors France.

Aviva Investors Valeurs Europe est un fonds « Unconstrained » qui bénéficie de toutes les ressources du groupe.

Les actions européennes sont un pôle important chez Aviva Investors. Sur 73 milliards € gérés en actions au niveau groupe, plus de 15 milliards € sont pilotés en actions européennes depuis Paris par une équipe de 10 professionnels.

La branche gestion d’actifs de l’assureur britannique a eu l’habileté d’isoler plusieurs fonds auxquels elle laisse une grande flexibilité dans les choix de gestion sans lésiner sur les moyens de recherche.

Aviva Investors Valeurs Europe, fonds 5 étoiles Morningstar et noté 6 sur 7 dans l’échelle SRRI , est une « valeur cachée » qui mérite qu’on s’y attarde. Il est :

• Labellisé ISR depuis octobre 2018 (label de l’Etat Français affirmé par Ernst & Young et l’AFNOR) avec une note ESG à 7.5 (échelle 1-10) contre 7 pour le Stoxx600.

• Multicaps, avec régulièrement autour de 20% en Small & Mid caps (18% Mid-caps et 1% Small-caps au 15/11/2018)

• Libre de contraintes sectorielles et géographiques. Pour preuve, l’active-share est en moyenne supérieur à 80%.

Trois moteurs de performance : mégatendances, modèles économiques les plus résistants et valeurs cachées

• Les mégatendances comptent notamment la transition énergétique, la transition numérique, la cyber sécurité, la santé, la préservation des ressources naturelles et les tendances démographiques de long terme.

• Les sociétés qui se caractérisent par leurs bons modèles économiques : elles ont su ériger et maintenir des barrières à l’entrée suffisamment élevées pour maintenir voire accroître les marges pendant plusieurs années. 

• Les valeurs cachées regroupent les entreprises qui suscitent le plus de scepticisme, souvent deep value et/ou situation de retournement. Voici quelques années, on aurait cité des sociétés du secteur des Télécoms. Aujourd’hui, nous pensons plus à des fabricants de semi-conducteurs ou des groupes de médias.

Le fonds se distingue par deux caractéristiques fortes :

• En moyenne, 50% du portefeuille investi en valeurs contrariantes : valeurs délaissées ou simplement incomprises du marché ; 

• L’orientation de long terme. Elle permet au gérant d’être patient – parfois très patient – comme c’est nécessaire dans certains cas de sociétés aux stratégies très disputées.

Un exemple avec Publicis. Le marché de la publicité subit les assauts des modèles numériques qui attaquent les acteurs traditionnels de toutes parts. Les leaders de la consommation mondiale comme L’Oréal, Nestlé et Unilever ont même baissé leur budget marketing dans les canaux traditionnels, eux qui sont les pourvoyeurs historiques de marchés pour les grands acteurs comme Publicis.

Publicis avait pourtant bien identifié cette tendance lourde en acquérant l’américain Sapient en 2014 sous l’ère de Maurice Levy. Le prix de $3 milliards avait alors fait jaser...Les investisseurs n’ayant pas perçu la pertinence de la stratégie, les multiples de valorisation de Publicis se sont comprimés.

Son successeur Arthur Sadoun a accéléré l’intégration des services permettant à Publicis de présenter une offre alliant les avantages du numérique aux savoir-faire de ce leader mondial.

Le carnet de commande se regarnit et semble valider la stratégie du groupe. Le titre se stabilise et donne les premiers signes d’une meilleure tendance. « Patience toutefois ! » nous dit la gérante, Françoise Labbé. Il faudra du temps pour que les investisseurs se convainquent de la justesse de cette politique.

« Le marché est un concentré d’exagérations en permanence », c’est ce constat qui inspire la gérante Françoise Labbé.

« Capter les valeurs cachées grâce à un fort biais contrariant, bien résister dans les baisses et voir à long terme »

• La composition du portefeuille reflète des convictions loin du consensus : Axa 3% (0,5% dans l’indice Stoxx Europe 600) ; EDF 2,3% (0,1%) ; Publicis Groupe 2,1% (0,2%) et Casino 1,9% (0%) – à fin octobre 2018 

• Notons que la France est particulièrement sur pondérée avec 43% du portefeuille quand l’indice Stoxx Europe 600 est à 19,4%. Françoise Labbé observe que ce poids est le reflet de ses convictions et, qu’en général, il se situe plutôt autour de 30%. Elle ajoute que les positions en Mid-cap (18 % du portefeuille) sont majoritairement toutes françaises, une condition selon elle pour bien suivre et comprendre des sociétés moins couvertes par la recherche.

A regarder les performances, la stratégie est payante

La part I (la plus ancienne) a délivré une performance de 6,9%/an depuis 5 ans contre 2,9% pour son indicateur de référence le Stoxx Europe 600.

Au 16 novembre, le fonds affiche -6,4% soit 0,4 points en dessous de l’indice. Les valeurs de santé et les utilities performent très bien, tandis que les technologiques pèsent un peu en relatif, en dépit de la réduction de la surpondération. Le marché n’a pas encore validé les choix des gérants dans les médias et la distribution (voir plus haut).

Le stock picking explique l’essentiel de la surperformance en 2017 : le fonds a clos l’an dernier à 15,1% contre 10,6% pour l’indice soient 450 bps de surperformance.

Les principaux contributeurs ont été :

• La distribution spécialisée où Fnac Darty et Kering ont apporté la plus grande part.

• Les utilities : le pari initié mi 2016 sur les utilities, sur le constat que le prix de l’électricité était à un niveau trop faible et pas soutenable à terme, a pleinement fonctionné en 2017. EDF, RWE et Fortum furent les plus gros contributeurs. 

• La technologie a profité du parcours exceptionnel de ST Microelectronics.

Les frais de gestion à 1% pour la part retail (A) et 0,5% pour la part institutionnelle (I) sont tout à fait raisonnables d’autant qu’il n’y a pas de commission variable.

Avec 80 M € sous encours, ce fonds éligible au PEA bénéficie en plus d’une grande flexibilité dans le choix des Small et Mid caps, déterminantes pour la surperformance.

Les gestions multi caps sont intéressantes pour les investisseurs car elles permettent de mieux adapter le portefeuille aux conditions de marché tout le long du cycle économique. Mais les équipes capables de délivrer ces stratégies avec succès sont plutôt rares. Il semble que Françoise Labbé et l’équipe qui l’entoure chez Aviva Investors France en fassent partie.

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