Enguerrand Artaz (Gérant Allocation d'actifs) a centré la discussion autour des indicateurs macroéconomiques, piliers de la construction de portefeuille et de l’allocation d’actifs, lors de la première session de l’Echiquier Academy organisée par Jean-Georges Dressel (Directeur commercial CGP)

L’équipe d’allocation d’actifs de LFDE est dirigée par Mathieu Leblanc, directeur adjoint de la gestion d’actifs, avec à ses côtés Enguerrand Artaz, gérant du fonds Echiquier Allocation Flexible (258 M€, 4 étoiles Morningstar) depuis 2018, Alexis Bienvenu, gérant, sélection des fonds et solutions dédiées, Benjamin Bourguignat, gérant, analyses quantitatives et modélisation, et Clément Imbona, gérant , sélection de fonds et analyste ISR.

Trois chapitres constituent l’analyse macroéconomique : Le cycle économique, la politique monétaire et les marchés financiers.

Enguerrand Artaz assène d’emblée : l’allocation d’actifs, y compris la répartition des styles croissance/value, repose sur le positionnement dans le cycle économique (croissance, récession, redressement ou expansion).

En préalable, Enguerrand Artaz recommande une grille de lecture des données macro :

• Le niveau absolu

• Le niveau relatif, la tendance

• La surprise, i.e. la différence entre une publication et les prévisions du consensus

• Les niveaux extrêmes, avec un point de vue historique pour mieux se situer dans le cycle.

Pour cette session, c’est l’environnement américain qui a servi de fil rouge car c’est celui présentant la plus grande diversité d’indicateurs avec un historique très long et largement disponible au public.

1/ Le cycle économique : le réel et le perçu

Economie réelle

• Produit Intérieur Brut (PIB) : indicateur primus inter pares même si le marché anticipe assez bien son évolution, si bien sa publication revêt une importance moyenne.

• Emploi : Taux de chômage, indicateur fondamental pour piloter l’économie mais un peu « retardé », Demandes d’allocation chômage (spécifique aux Etats-Unis), Créations d’emploi et Taux de participation, i.e. le % de la population active rapportée à la population âgée de 16 ans ou plus aux Etats-Unis (quand ce taux baisse, le taux de chômage baisse aussi toutes choses égales par ailleurs. Il faut le prendre en compte pour mieux apprécier le marché de l’emploi).

• Consommation : Rythme des ventes au détail (somme des facturations des commerces de détail), à regarder plutôt en moyenne glissante pour lisser les effets météo par exemple. Un indicateur utile pour apprécier la capacité des entreprises à augmenter les prix par exemple.

• Activité : Production industrielle et taux d’utilisation des capacités : des indicateurs très réactifs aux ruptures de tendance économique. Il aide à fixer la répartition Croissance/Value, cette dernière étant favorisée dans les phrases d’accélération cyclique. La performance du Style Value depuis novembre 2020 illustre ce lien. Enguerrand Artaz suggère que la surperformance de la Value pourrait donc continuer au moins à court terme.  Mises en chantier, qui mesurent la variation des nouvelles constructions immobilières par rapport au même mois l’année précédente. Un chiffre à coupler avec les ventes de maisons neuves. L’indice chinois « Li Keqiang » (inventé par le premier ministre chinois éponyme) conjuguant consommation d’électricité, fret ferroviaire et prêts octroyés par les banques. Une statistique encore peu regardée mais qui reflète le pragmatisme des dirigeants politiques chinois.

Economie perçue : y aurait-il deux économies ?

On peut étudier l’économie de deux façons : les statistiques de l’économie réelle constatent les faits (le passé) tandis celles de l’économie perçue mesurent les anticipations (le futur).

• PMI manufacturier (sondage des directeurs d’achats) : le niveau de 50 traduit le seuil entre expansion et contraction de l’activité. Apprécier sa tendance est essentielle car elle mesure la dynamique (haussière ou baissière). Un PMI à 40 (récession) en hausse est un indicateur favorable aux actifs risqués par exemple.

• PMI services, de plus en plus important étant donnée la part croissante des services dans les économies actuelles.

• L’ISM (le PMI américain) a une importance élevée dont l’accès à l’historique complet est gratuit alors que les PMI européens de Markitt ne sont consultables que sur trois ans. L’ISM reflète mieux l’activité mondiale que son équivalent européen.

• Des indicateurs régionaux (Philly Fed et Empire Manufacturing) peuvent faire comprendre des variations fortes au niveau fédéral qui s’expliqueraient par des phénomènes très localisés (certains Etats sont fortement industriels).

• Indice IFO, mesure du climat des affaires en Allemagne (sondage de 7000 entreprises sur les perspectives à 6 mois). Un indicateur très regardé en Europe compte tenu du poids exportateur de l’économie allemande.

• Indice ZEW, mesure de la confiance des investisseurs par enquête auprès de 350 analystes sur l’économie allemande.

• Confiance des consommateurs : Etats-Unis : 2 indicateurs - Conference Board (sondage de 3500 ménages américains) et Université du Michigan. Leurs publications ont peu d’impact à court terme mais l’analyse de leur tendance est utile car 70% de l’économie américaine sont tirés par la consommation. Des statistiques disponibles depuis 1967 !

Les surprises économiques

• Citigroup publie une mesure pondérée des écarts d’une série d’indicateurs. Quand le chiffre est positif, les surprises sont favorables. Son importance est élevée car elle intègre plusieurs données cycliques et influence les anticipations de marché.

2/ Politique Monétaire

• Inflation, que les banques centrales ont pour mission de piloter par les niveaux de taux d’intérêts. On distingue l’inflation globale de l’inflation sous-jacente qui extrait les variations de prix de l’alimentation et de l’énergie généralement plus fortes et difficiles à prévoir. La hausse de l’inflation couplée à la reprise cyclique est bonne pour les actifs risqués, notamment des titres « value », en défaveur des emprunts d’Etat et des titres défensifs. « L’inflation sous-jacente va augmenter dans les prochains mois à coup sûr » selon Enguerand Artaz. Les effets de base, et la forte progression de la demande dans le monde entraînant la hausse des prix (hausses des prix des intrants, du fret maritime etc.), vont pousser l’inflation vers le haut. Notons qu’une famille de 4 personnes recevra un chèque de 4x1400 = 5 600 dollars ! Anticipations d’inflation : importantes ! Les banquiers centraux les regardent de très près.

• Action des banques centrales - Taux directeurs : ces taux de refinancements de la Réserve Fédérale et de la BCE ont un impact fort lors de l’annonce de leur modification. Bilan des banques centrales dont l’augmentation exprime le soutien des actifs risqués par les autorités monétaires. Pour l’équipe LFDE, « Les premières indications de tapering (resserrement monétaire) n’arriveront pas avant la fin 2021 ».

• Transmission de la politique monétaire à l’économie - Taux réels : la différence entre taux nominal et taux d’intérêt favorise d’autant la relance qu’elle est faible. Ils sont actuellement nuls. Marché interbancaire : le suivi des spreads interbancaires (différence entre LIBOR et swap de taux OIS). La hausse du spread indique la dégradation de la confiance dans le système bancaire. A surveiller de près surtout quand on détient des dettes privées. Demande de crédits par les entreprises. Conditions financières, un indicateur composite actions-taux-crédit-changes considéré comme le baromètre de la santé des marchés et de la transmission de politique monétaire.

3/ Les marchés

Plusieurs indicateurs familiers des investisseurs figurent dans cette rubrique.

Pour les actions :

• Volatilité des indices actions (indices de la peur), indicateur important et des niveaux clés (15/40/80).

• Ratio Bull/Bear, indicateur de sentiment dont seuls les extrêmes ont une signification tangible. Au-delà de -40 ou +40, il constitue un signal d’achat/vente puissant.

• Ratio Put/Call, indicateur à considérer surtout dans les extrêmes.

• Ratio du P/E ajusté du cycle (P/E de Schiller).

• Prévisions bénéficiaires et publications.

Obligations :

• Spreads de crédit

• Courbe des taux : la tendance à la pentification (anticipant une accélération de l’économie) ou à l’aplatissement ont des répercutions sur les valeurs mobilières.

• Spreads périphériques entre l’Allemagne et l’Europe périphérique (PIIGS), indicateurs de confiance dans la zone euro.

Devises et matières premières : L’analyse d’une monnaie contre un panier est plus utile que les simples parités.

En pratique, tout cela donne :

Pour La Financière de l’Echiquier : les économies sont au milieu de la phase de redressement (recovery)

• Surpondérer actions et obligations

• Sous-pondérer fortement les emprunts d’Etat

La déclinaison dans les portefeuilles s’effectue avec finesse, classe d’actif par classe d’actifs, que La Financière de l’Echiquier pourra détailler avec les investisseurs intéressés.

Pour en savoir plus, cliquez ici.

Article rédigé par H24 Finance. Tous droits réservés.