L’environnement des marchés obligataires

• La récession américaine se rapproche

• Le durcissement des octrois de crédit continue. A chaque fois que pareil mouvement s’est enclenché, une récession a suivi.

Aux États-Unis, quatre indicateurs de récession dans le rouge

• La baisse des permis de construire de 28% par rapport au plus haut. Historiquement, un chiffre de cette ampleur correspond au début de la récession ou un peu avant.

• La baisse des profits d’entreprises avant impôts. Historiquement, une récession se produit dans les mois suivants (couleur orange, proche du rouge selon Eléonore Bunel).

• Hausse de 34% des inscriptions hebdomadaires au chômage. A pareil seuil, une récession se produit dans les semaines/mois qui suivent. C’est un indicateur important pour l’équipe obligataire de Lazard Frères Gestion.

• 9% de baisse des indicateurs avancés du Conference Board.

Zone euro :

• Les services résistent mais les autres indicateurs économiques sont moins bien orientés.

• Révision baissière du PIB Européen. Consommation atone en France et en Allemagne.

« On est en train de basculer dans une prochaine récession ». Ce qui diffère par rapport à nos anticipations initiales, c’est la probable synchronicité des récessions autour de l’Atlantique quand elles se produiront.

« En 2021 et 2022, nous étions passés en sensibilité négative jusqu’à -4. Nous avons inversé nos positionnements en mars 2023, sans doute un peu tôt. »

Les taux souverains sont à 4,6% en Grande-Bretagne, 4% aux États-Unis et 2,5% en Allemagne.

Les anticipations de rendement dans la émissions de qualité investissement plaident pour une hausse des primes de risque et une baisse des taux d’intérêts souverains. In fine, les émissions investment grade pourraient traverser correctement la récession.

Les données fondamentales des financières et des entreprises toujours bien orientées

Lazard Frères Gestion est favorable aux émissions financières mais n’est pas disposée à céder sur le niveau de séniorité du portefeuille. « Nous ne cherchons pas à augmenter le risque ».

Capter des dividendes ou le portage d’émissions Investment grade ? Une première depuis 2010

Le portage des actions européennes est désormais inférieur à celui des émissions Investment grade. Il est redevenu plus attractif, toutes choses égales, de détenir des émissions européennes de qualité investissement. Les investisseurs ne s’y sont pas trompés avec des flux acheteurs qui ont beaucoup augmenté.

« Nous sommes très défensifs »

« Nous sommes bien payés pour attendre la récession » estime Eléonore Bunel.

Le positionnement de Lazard Credit Opportunities :

• Privilégie la dette souveraine américaine et les liquidités.

• Reste neutre sur la dette souveraine de la zone euro, neutre sur l’Investment grade et sur les émissions indexées sur l’inflation.

• Réduit la sous pondération dans le haut rendement et la dette subordonnées.

Sectoriellement, le secteur financier est surpondéré, les télécoms et la santé en position neutre et le transport et le loisir sont sous pondérés (cyclique).

Pour exemple, « Air France annonce des vols pleins pour l’été, dans ses communications, mais ne donne aucune indication pour la suite » souligne Eléonore Bunel.

Rappel des principes de gestion de Lazard Credit Opportunities

• Un univers global : dette souveraine, investment grade, haut rendement et dette émergente

• Des marges de manœuvre importantes : sensibilité taux entre -5 et 10,

• L’objectif de générer de la performance absolue dans différentes phases de marché. Des outils multiples pour être réactifs en pilotant l’allocation, la structure crédit, les liquidités, les dérivés de taux et de crédit (CDS) et le positionnement sur la courbe.

Positionnement du portefeuille

• Sensibilité positive depuis avril à +2 passée à 6,7 en juin 23

• Sensibilité crédit +0,6

• Prise de profit sur les obligations américaines indexée sur l’inflation

• Augmentation de l’exposition aux liquidités et aux actifs très liquides

• Rendement à maturité 5,9%

• Sensibilité taux 6,7

• Notation moyenne BBB/BBB-

Depuis le début de l'année, la VL est à -3,14%.

La sous performance provient aux 2/3 de la sensibilité longue prise trop tôt.

Lazard Frères Gestion rappelle que Lazard Credit Opportunities est une stratégie de long terme. Avec des convictions fortes dans la gestion, les drawdowns (reculs de la VL) peuvent être importants et les rebonds puissants. Selon la SGP, Lazard Credit Opportunities superforme nettement ses pairs à long terme. Le passé n’étant pas un indicateur fiable des performances futures.

Comment souscrire ?

La part PC Eur de Lazard Credit Opportunities, SRI 3, SFDR 8, fonds de 1 250 millions €, est disponible sous le code FR0010235507.

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