Carl Auffret, CFA et YingYing Wu, CFA ont la responsabilité du fonds DNCA Invest Europe Growth, qui investit dans des sociétés européennes de croissance et de qualité, avec une grande flexibilité au niveau des capitalisations boursières, des pays ou bien encore des secteurs.

Au 23 avril, la VL affiche -6,30% contre -19,31% pour l’indice Stoxx Europe 600 NR Eur (part B code LU0870553459).

Depuis le lancement du fonds le 28/12/2012, la performance s’établit à +102,61% contre +46,24% pour son indice, avec une volatilité inférieure à celle du marché.

Comment s’adapte la gestion ?

Le fonds investit dans la croissance et la qualité selon 8 critères d’investissement dont : 

• La croissance organique du chiffre d’affaires qui doit être supérieure à 5% par an. Il sera évidemment plus difficile d’identifier des entreprises capables d’afficher une telle performance en 2020. Nous devrons donc faire preuve de flexibilité dans l’application de ce critère, comme nous l’avions fait en 2008. Le poids sur les entreprises capables d’atteindre cet objectif a été augmenté, et logiquement diminué sur les autres. Nous nous interrogerons également sur l’impact que cette crise pourrait avoir sur leur capacité à respecter à moyen/long terme ce seuil crucial des 5%. 

• Un bilan solide : ce critère n’a jamais été aussi pertinent. A notre connaissance, aucune des positions en portefeuille n’affiche de fragilité sur ce point. Aucune valeur n’encourt selon nous de risque de recapitalisation, ni de nationalisation.

• Le niveau de valorisation : encore très élevé voici peu, la situation s’est améliorée. Pour certaines valeurs, nous entrons dans des zones d’achat et nous les plaçons sous surveillance.

Cette crise inédite ayant des conséquences à long terme, les gérants ont procédé à des arbitrages en mars :

• Cession intégrale de la position résiduelle en Amadeus IT, un système de réservations dans les secteurs de l’aérien et de l’hôtellerie. Elle a été vendue voici plus d’un mois, bien avant l’augmentation de capital annoncée la semaine dernière. Nous avons également vendu Soitec. En effet, la visibilité sur la croissance organique est désormais très faible, puisque ses principaux donneurs d’ordres (automobile et smartphones) subissent un effondrement de leur activité. 

• Allègements sur des secteurs sans inquiétude majeure à moyen et long terme, mais dont il faut prendre acte de la baisse notable du BNA en 2020. Pour protéger la VL, nous avons réduit en mars notre exposition sur les secteurs suivants : luxe, IT, aéronautique, biens de consommation (Thule), ainsi que téléperformance pour la première fois depuis des années.

• Renforcements supplémentaires dans la santé de 33% à 40%. Au sein de cet univers particulièrement hétérogène, le poids s’est accru dans :

La Pharmacie : Merck KGaA, Novo Nordisk, et Astrazeneca pour lesquels la crise actuelle est presque un non- événement. La demande reste inaffectée voire en hausse. Il semblerait que les distributeurs et les patients aient procédé à des stocks de précaution, augmentant l’activité des laboratoires au T1. Les dividendes sont a priori pérennes, car ces groupes n’ont aucun problème de financement.

Orpea, qui semble avoir bien géré la crise. A ce jour, il semblerait que seulement 0,5% des patients aient été contaminés. Grâce au retour d’expérience de leurs deux EHPAD en Chine en Janvier/Février, l’équipe dirigeante a été très proactive, et a fermé les accès à ses sites avant même que les gouvernements ne l’exigent. Nous sommes convaincus que l’immobilier d’Orpea restera plébiscité par les Foncières grâce à la récurrence de ses « cash-flows » opérationnels (contrairement à d’autres actifs immobiliers….).

BioMérieux, spécialiste du diagnostic des maladies infectieuses, est depuis le début au sein du portefeuille. Sa pondération a progressé de 3% à 5%. La crise sanitaire actuelle a démontré l’insuffisance des infrastructures de diagnostic dans bon nombre de pays développés. 

Précisons que les 7 premières positions du fonds évoluent dans le domaine de la santé.

DNCA Invest Europe Growth a récemment investi dans la société Reckitt Benckiser (capitalisation d’environ 40 milliards £). Le groupe est idéalement placé dans les catégories actuellement plébiscitées par les consommateurs (Harpic, Air Wick, Finish, Vanish), très puissant dans les désinfectants (Lysol, Dettol), les médicaments OTC (Mucinex, Gaviscon, Strepsil) et la nutrition infantile. Il affiche une croissance exponentielle dans toutes ses catégories depuis début mars, un phénomène partiellement conjoncturel, mais aussi structurel comme dans l’hygiène. C’est pour Carl Auffret une des rares sociétés de la cote européenne capable de surprendre positivement le marché.

Conclusion

• DNCA Invest Europe Growth est un fonds de valeurs de croissance de qualité avec un beta moyen de 0,85 depuis son lancement, notamment grâce aux valeurs de la santé. 

• La gestion surperforme de 8,3% selon les calculs au 8 avril, grâce à son allocation sectorielle, qui a exclu les secteurs suivants: matières premières, financières, média, aéronautique et loisirs. 

• Les liquidités sont aux alentours de 5%, comme d’habitude. 

Les rachats nets ont été totalement marginaux à ce jour.

Nous avons recueilli quelques informations pendant la séance de Questions-Réponses

Question : Les M&A seront-ils encore une source de performance ?

Réponse : clairement oui, mais pas à court terme car il faut en priorité gérer les nombreuses conséquences de cette crise. Nous devrions voir dans un deuxième temps des grands groupes profiter des contraintes financières et opérationnelles pesant sur certains concurrents de taille plus modeste. Alten, Amplifon et Orpea sont des acquéreurs potentiels de notre point de vue.

Q : Faut-il privilégier les grandes capitalisations ?

R : Pas nécessairement. Ce sont les niveaux de valorisation et la qualité des fondamentaux qui guident la répartition actuelle du portefeuille, qui se compose à ce jour de ¾ en grandes capitalisations et ¼ en moyennes capitalisations. 

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