Pascal Gilbert et François Collet

Rappelez-nous brièvement votre modèle de gestion ?

Pascal Gilbert et François Collet : Notre processus de gestion repose sur deux piliers. Le premier est l’étude de l’environnement macroéconomique. Le second correspond à l’analyse et à la sélection des primes de risques sur les marchés de taux selon notre modèle propriétaire. L’objectif étant de créer de la valeur en se basant sur le dynamisme des rendements obligataires.

Notre ambition est de développer un portefeuille au couple rendement/risque attractif quel que soit l’environnement sur les marchés financiers.

Pour sa première année d’existence, le fonds a dû faire face à un environnement macro-économique complexe couplé à une volatilité sur les marchés obligataires. Comment avez-vous réussi à maîtriser la volatilité et à délivrer une performance de-0,25% en 2018 ?

Pascal Gilbert et François Collet : Notre philosophie de gestion patrimoniale nous conduit à privilégier les actifs ayant les primes de risques les plus positives et à l’inverse de vendre ceux dont les primes de risques sont les plus faibles. Ainsi, nous visons à délivrer une performance attractive tout en contrôlant la volatilité du portefeuille sur la durée même dans un environnement très mouvementé comme ce fut le cas en 2018.

En guise d’exemple, nous pouvons évoquer notre gestion du portefeuille face à la crise budgétaire italienne où nous avons cédé nos positions italiennes de manière rapide : 50% des positions dès le lendemain du résultat des élections début mars puis les 50% restantes lors de l’annonce de la surenchère budgétaire par la coalition. Cette flexibilité offerte par notre gestion constituée de titres les plus liquides du marché, a permis à la valeur liquidative du fonds de ne subir que très peu de la crise italienne.

En revanche, le fonds n’est pas immunisé contre certains éléments exogènes ou imprévisibles. A ce titre, nous n’avions pas anticipé la baisse si brutale des cours du pétrole en novembre dernier. Cet événement de forte volatilité a pénalisé dans une certaine mesure la performance du fonds en fin d’année. Le fonds termine l’année 2018 avec une performance de -0,25% (contre 2,20% pour son indice de référence) et une volatilité de 1,44% face à des indices boursiers mondiaux à respectivement -8,88% et 14,97% pour le CAC 40 NR, -10,21% et 13,80% pour l’Eurostoxx 50 NR EUR ou encore -4,11% et 15,73% pour le MSCI World NR EUR.

Les encours du fonds s’élèvent à plus de 2,5 milliards d’euros. Cette croissance rapide a-t-elle changé votre style de gestion et votre approche des risques ?

Pascal Gilbert et François Collet : Non pas du tout, bien au contraire et cela pour deux raisons. D’une part, notre philosophie de gestion et notre approche des marchés et des risques associés n’évoluent pas en fonction de l’actif géré. D’autre part, cette croissance rapide des encours a aiguisé davantage notre réflexion vis-à-vis des titres analysés. La liquidité du fonds est encore plus au cœur de notre processus de gestion. Ainsi le score de liquidité du portefeuille est à ce jour de 95,70%.

Enfin, la diversité et la flexibilité des titres détenus en portefeuille nous permettent d’envisager avec une certaine sérénité l’absorption d’éventuels flux de collecte à venir tout en continuant à maintenir un objectif de couple rendement/risque attractif dans le temps.

Suite aux derniers événements sur les marchés de taux aux Etats-Unis qui exprimeraient un scénario implicite de récession, quel est votre sentiment ?

Pascal Gilbert et François Collet : Nous ne partageons pas l’idée que le ralentissement économique observé induit obligatoirement une récession à venir. Selon nous, il faut savoir distinguer l’évolution des marchés financiers de celle de la macro-économie à court terme.

De plus, si nous avons sous-estimé l’impact de la hausse des cours du pétrole sur l’économie en 2018, nous pensons que sa baisse récente pourrait permettre la poursuite de la croissance, même dans une moindre mesure, dans les pays développés en 2019.

Comment est-configuré le portefeuille pour aborder cette année 2019 ?

Pascal Gilbert et François Collet : En ce début d’année 2019, le maître mot demeure la prudence.

Il nous semble que la correction opérée sur les marchés de taux en 2018 a normalisé une partie des valorisations des titres obligataires notamment aux Etats-Unis. Néanmoins, les primes de risques nous apparaissent trop faibles et les taux longs américains présentent un potentiel de hausse selon nous.

A l’inverse en Europe, les différents événements politiques rencontrés durant toute l’année 2018 (crise budgétaire italienne, négociations sur le Brexit…) n’ont pas permis au marché obligataire de se normaliser. Nous pensons que la correction reste à venir.

Par ailleurs, sur le marché du crédit, les rendements nous semblent plus intéressants qu’en début d’année 2018. Cependant, il faut rester vigilant car la dynamique des flux risque encore d’être négative en ce début d’année 2019.

En conclusion, nous restons donc prudents dans notre gestion. Le portefeuille est composé actuellement à 88,49% d’emprunts d’Etats et présente une duration faible. Sa sensibilité obligataire moyenne est négative (-1,06), notamment pour tirer profit d’une réappréciation attendue des rendements longs aux Etats-Unis.

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