C’est Caroline de Bourleuf qui a repris les rênes du fonds depuis janvier 2011. C’est son premier mandat de gestion sur un portefeuille d’obligations convertibles mais elle possède un solide profil d’analyste et bénéficie du soutien d’Eric Bouthillier, le responsable de l’équipe convertible européenne qui a 18 ans d’expérience. Contrairement à d’autres équipes de convertibles, ce tandem ne dispose pas d’équipe d’analystes. Ils peuvent interagir avec la gérante spécialisée sur l’Europe (Pascale Fargnier) au sein de l’équipe des convertibles mondiaux. La coexistence de ces deux équipes ne nous semble donc toujours pas optimale et nous surveillerons toute évolution.

Depuis notre dernière revue, le fonds a connu quelques modifications qui nous semblent augurer d’un meilleur contrôle des risques. Le fonds utilise désormais l’indice UBS Eurozone Hedged CB et ne supporte donc plus de risque de change (30% précédemment). Sur la base du portefeuille de février 2011, seul Lukoil (convertible en dollars) figurait toujours parmi les actifs du fonds mais de Bourleuf était en train de revoir cette position qu’elle considérait justement comme trop risquée. Le processus d’investissement n’a pas été profondément remanié par rapport au gérant précédent, mais l’on perçoit au niveau de son exécution une meilleure appréhension des risques inhérents à la classe d’actifs. La gérante dispose à notre avis d’une latitude suffisamment grande par rapport à son indice : une limite de « tracking error » de 6% même si dans les faits elle se sent plus à l’aise avec un niveau de 4%. C’est surtout au niveau de la diversification des paris sectoriels que le portefeuille est plus équilibré. Les positions sur des convertibles dans des secteurs historiquement très cycliques comme l’énergie ont été maintenues mais elles sont désormais associées à des paris, considérés comme plus défensifs, notamment sur des valeurs liées au marché immobilier allemand. Au final, le portefeuille est convenablement diversifié. A fin février 2011, sa sensibilité au marché des actions (variation du prix des convertibles par rapport à la variation du cours des actions sous-jacentes) restait légèrement supérieure à celle de l’indice.

Le fonds n’a certes pas bien servi les investisseurs jusqu’à présent. Sur cinq ans à fin avril 2011, il se classe dans le 74ème percentile de la catégorie mais ces résultats ne sont pas attribuables à la nouvelle gérante. L’historique de performance a été largement entaché par les résultats désastreux de 2008 lorsque le fonds a perdu 35,6%, une sous-performance de 12,2% par rapport à la catégorie. Nous pensons que la performance devrait être moins heurtée sous la gestion de Bourleuf. Les résultats obtenus depuis le début de l’année à fin avril sont encourageants mais trop courts pour être significatifs. La gérante doit maintenant faire ses preuves sur plus longue période. Elle ne sera pas aidée par les frais de gestion du fonds qui restent plus chers que la moyenne. La note du fonds est améliorée de « Inférieur » à « Standard ».

Source : Morningstar – Thomas Lancereau